2021年，坤彩科技（603826.SH）实现营业收入8.93亿元，同比增长19.10%；净利润1.44亿元，同比下滑8.47%。

2017年以来，坤彩科技的营业收入持续增长，年化增幅超过17%，但净利润年化增速仅为5.01%。

与经营业绩相对，2022年年初以来，坤彩科技在二级市场的交易价格持续攀升，区间涨幅超过36%。

2021年12月，坤彩科技发布公告称，公司拟投资30亿元用于扩建60万吨二氧化钛产能。与传统硫酸法和氯化法不同，坤彩科技将采用目前“唯一”的盐酸萃取法进行生产。

需要指出的是，此前，坤彩科技已公布过投资18亿元用于10万吨二氧化钛产品投产计划。按照公司之前预计，首期10万吨二氧化钛项目应于2020年年底完工投产。然而，在经历数轮延期后，公司二氧化钛产品仍处于试生产阶段，其负责生产的子公司也始终处于亏损状态。

增收不增利 产能“糊涂”账

坤彩科技主营珠光材料的研发、生产和销售业务，2017年上市。上市前，坤彩科技业绩增长平稳，2013-2016年营业收入年均增长13.92%，净利润年均增长10.54%。期间，公司毛利率始终维持在44%至46%，净利率也维持在24%至29%，同样表现稳定。

2018年，坤彩科技迎来上市“开门红”。公司当年实现营业收入5.87亿元，同比增长25.07%；实现净利润1.8亿元，同比增长52.69%。毛利率和净利率均创历史新高，分别达到46.13%和30.68%。

2019年起，坤彩科技开始陷入增收不增利的“怪圈”。2019年和2020年，公司营业收入分别同比增长了5.15%和21.54%，净利润增速分别为-18.54%和6.97%。

2021年，坤彩科技实现营业收入8.93亿元，同比增长19.10%，公司的净利润则为1.44亿元，同比下滑8.47%。

2019年起，坤彩科技的利润率开始持续下行。2019年和2020年，坤彩科技毛利率先后降至44.56%和39.91%，净利率分别降至24.15%和21.58%，2021年，公司毛利率再度下滑4.92个百分点至34.99%，净利率下滑4.95个百分点至16.63%，为近5年来最低值。

根据招股书，上市前，坤彩科技已具备年产珠光材料1.4万吨的生产能力。2016年，公司销售珠光材料1.24万吨，对应销售收入4.03亿元。通过IPO，坤彩科技募集了5.53亿元资金，用于年产3万吨珠光材料项目。

募投资料显示，3万吨珠光材料项目的计划总投资金额为11.86亿元，项目建设期为18个月，建成后将增加2万吨天然云母珠光材料和1万吨合成云母珠光材料产能，预计年收入可达到10.35亿元，项目运营期8年的利润总额为30.46亿元，平均年利润总额3.8亿元。

2019年，坤彩科技披露，公司目前具备年产3万吨珠光材料、年产1万吨合成云母的生产能力，成为全球规模最大的珠光材料生产企业。

需要指出的是，与最初的募投计划相比，坤彩科技在项目的实际投资上有明显差距。

2017-2019年，坤彩科技通过在建工程中的“二期工程”项目分别转入固定资产4663万元、6765万元和6379万元，合计1.78亿元。至2019年年末，公司“二期工程”项目在建工程账面余额为零，项目工程进度为100%。

截至2019年年末，坤彩科技的固定资产账面原值为8.51亿元，其中包括公司2019年转入固定资产的2.36亿元二氯氧钛项目建设。在扣除二氯氧钛项目后，截至2019年年末，坤彩科技的固定资产账面原值为6.15亿元，仅为公司3万吨珠光材料项目计划总投资金额的51.85%。

事实上，在上市前的2016年，坤彩科技的固定资产原值就已达到4.4亿元，对应公司1.4万吨产能。若将上述产能对应的固定资产原值剔除，则坤彩科技自2017年以来实际投入珠光材料项目的资金仅有1.75亿元，仅为项目计划投资总额的14.76%。

在资金投入明显大幅低于计划支出的背景下，坤彩科技仍在2019年顺利完成了3万吨珠光材料项目的全面建成、投产。

一个耐人寻味的细节是，自2017年上市以来，坤彩科技从未披露过公司产品的具体产销情况。在历年年报中，公司均以“不适用”一笔带过，公司历年的产品产量、销量和售价等信息难为外界获知。

更重要的是，根据公司招股书，2015年，全球的珠光材料消耗量约为10万吨。彼时，坤彩科技的1.4万吨产能约占全球消耗量的14%。而以公司最新产能计，坤彩科技的珠光材料产能对应的全球市场份额已接近40%，如此大规模的产能投放却没能为公司带来相应的业绩增长。

经统计，2019年至今，坤彩科技累计实现的利润总额约为5.23亿元，对应年均利润总额1.74亿元，不及IPO项目预期目标的一半。

“黑科技”制备钛白粉 项目“虚实”待考

与经营业绩相对的是，尽管近年来业绩增长缓慢，坤彩科技在二级交易市场备受“热捧”。统计数据显示，2019年至今，坤彩科技区间累计涨幅接近2.8倍。

公开信息显示，2021年12月，坤彩科技发布对外投资公告，公司拟投资30亿元用于60万吨二氧化钛项目建设。根据项目规划，上述60万吨二氧化钛项目建设期为36个月，由公司全资子公司正太新材料科技有限责任公司（下称“正太新材料”）负责实施。项目建成后，公司将新增年产60万吨二氧化钛和60万吨氧化铁。

二氧化钛即钛白粉，其产品作为白色颜料广泛应用于涂料、橡胶、塑料、造纸等多个行业。与目前市场主流的硫酸法和氯化法不同，坤彩科技将在生产中采用盐酸萃取法。截至目前，公司是唯一采用萃取法生产高纯二氧化钛、氧化铁的企业。

同时，坤彩科技表示，本次项目建设完成后，公司经营业绩将实现有效增长，公司抗风险能力和持续盈利能力将进一步提升。

需要指出的是，早在2018年12月，坤彩科技就曾发布对外投资公告，拟投资18亿元用于年产10万吨化妆品级、汽车级二氧化钛及12万吨氧化铁项目。按照公司规划，上述10万吨化妆级、汽车级二氧化钛建设周期为24个月。

2019年年报中，坤彩科技表示，公司首条生产线年产10万吨高端二氧化钛、10万吨高端三氧化二铁项目目前正在快速的建设期间，预计2020年8月具备试生产的条件，同时建成第二条10万吨高端二氧化钛、10万吨高端三氧化二铁生产线，预计投产时间在2020年12月。

2020年，坤彩科技的产能投放并未如期而至。年报中，坤彩科技表示，公司年产20万吨二氧化钛、20万吨三氧化二铁的生产线于报告期内开始试生产，拉开了公司新项目生产运行的序幕。同时，公司将上述项目的正式投产日期推迟到了2021年5月。

然而，2021年5月和2021年8月，坤彩科技再度“失约”。截至2022年2月，年产20万吨二氧化钛及三氧化二铁项仍处于试生产阶段。2021年，正太新材料的净利润为-63万元。

受行业供需趋紧及上游钛精矿等原材料涨价共同影响，2020年下半年以来，钛白粉价格持续上涨，产品均价由14000元/吨低点一路上升至22000元/吨。伴随产品价格的持续上涨，国内多家钛白粉生产企业均在2021年实现业绩高增长。

其中，龙佰集团预计，公司2021年将实现归母净利润45.77亿元至57.22亿元，同比增长100%至150%；中核钛白预计，公司2021年将实现归母净利润11.88亿元至14.26亿元，同比增长150%至200%。

与上述公司相比，坤彩科技的钛白粉产能释放仍待时日，但公司的市值规模却早已有追赶之势。截至3月9日，坤彩科技报收52.39元/股，总市值超过245亿元。以2021年业绩计，公司的静态市盈率达171倍，市净率达14.32倍。目前，龙佰集团的动态市盈率和市净率分别为10.8倍和3.02倍，中核钛白分别为15.8倍和2.89倍。

统计数据显示，2020年，国内42家主要钛白粉企业合计生产钛白粉351.2万吨，坤彩科技的钛白粉产能全部释放后，其产量将超过目前国内产量的22%。

面对一再延期的投产计划，坤彩科技的产能能够如期释放吗？若经营不见起色，公司又该凭何撑起百亿元估值？

针对文中所涉问题，《证券市场周刊》记者已向坤彩科技发送采访函，截至发稿未收到公司回复。

关键词： 坤彩科技 二氧化钛