红周刊丨赵文娟

思泰克股权沿革中存在着较为复杂的代持关系，背后牵扯出错综复杂的“利益链”，为达到上市目的，公司或有意隐瞒了关联方和关联交易。

厦门思泰克智能科技股份有限公司（以下简称“思泰克”）股权沿革中存在着较为复杂的代持关系，梳理招股书和其在新三板挂牌时的相关资料，《红周刊》发现其背后牵扯出错综复杂的“利益链”，公司或有意隐瞒了关联方和关联交易。

除此之外，虽然思泰克在报告期(2019~2021年)内业绩表现优异，但其利润总额的两成左右是来自于税收优惠和政府补助。不仅如此，若进一步分析，还可发现公司的大客户、毛利率方面均存在不少的疑点。

股权代持背后或存“利益链”

在资料梳理过程中，《红周刊》发现，思泰克股权沿革中存在着较为复杂的代持关系，不乏实控人配偶、朋友、前员工等，其中股东何生茂的股权被代持现象显得颇为异常，背后牵扯到错综复杂的“利益链”。

在股权代持解除之前，何生茂的持股由两部分构成：第一部分为何生茂指定龙年付作为其代持人，第二部分为三位实际控制人陈志忠、姚征远、张健代为其持有。具体为2016年2月，公司注册资本增加至154.64万元，其中龙年付以货币增资4.64万元，增资价格为12.50元/注册资本，本次增资后，龙年付代何生茂持有公司3.00%的股份；同日，由公司三位实控人陈志忠、姚征远及张健合计代何生茂持有公司2.47万元注册资本，占增资后公司注册资本的1.60%,转让价格为零元。显然，前述增资和股转虽然同期进行，但价格却是截然不同的，这不由让人怀疑其合理性。此后的两年间，思泰克又进行了多次增资扩股，何生茂的股权被代持的比例也由4.60%降至3.45%。

令人蹊跷的是，思泰克在新三板挂牌期间的分红事项似乎跟实控人及何生茂的持股变动有关，背后的利益输送味道十足。

譬如，新三板挂牌资料显示，2017年3月和2018年3月，思泰克进行了两次定向增发，增发对象分别是新增股东和实控人，发行价格分别是6.67元/股、6.80元/股，期间还进行了一次资本公积转增股本,表面上何生茂被代持的比例降至3.45%，但实际上其持股数量却是有所增加的。紧接着在2018年4月，思泰克宣布了2017年年度权益分派方案，以公司现有总股本为基数向全体股东每10股派10.50元现金。一般来说，定向增发通常是为了扩大自身经营规模或者是为新项目募集资金，可思泰克却在定向增发后立即以现金分红的方式将募集资金大比例地转移出去，这令人对其定向增发的真实动机有所怀疑。

不仅如此，或许是为了弥补何生茂的股权被稀释，2018年7月，思泰克又通过股权激励方式以8元/股价格授予何生茂33.5万股股份，直接持股比例为1.18%。2021年，思泰克将该股权激励转让价格确定为0元/股，对于价格更改的原因不得而知。至此，何生茂被代持和直接持股比例又达到4.63%。

值得一提的是，在2018年11月，思泰克又进行了一次资本公积转增股本，何生茂持股数量再次大增，这也为其不久后的股权转让做好了铺垫。

2019年1月至2月，公司三位实控人向部分机构投资者转让所持股权，其中就包括三人代何生茂转让的共计15万股股份，转让价格高达18.60元/股。对此，思泰克表示“由于本次转让估值约为9亿元人民币，估值较高”。需要注意的是，2020年火炬创投持有的公司股权，截至2019年10月31日价值进行评估时的公允价格才仅仅为每股价格13.46元。

高估值下的股权转让，何生茂不仅套现了279万元，其剩余所持公司股份的价值也是水涨船高。在本次股权转让后，何生茂被代持的比例降至3.14%，但思泰克随即又在2019年5月宣布2018年年度权益分派方案为“向全体股东每10股派4.00元人民币现金”，何生茂再度受益。

《红周刊》在推算过程中发现，思泰克前述两次定增募集金额合计为3431.26万元，金额远低于上述两次分红4925.31万元的合计，很显然，这两次分红的合理性是需要解释的。

2019年9月，思泰克又向在册股东每10股送红股6股，至本次发行前，何生茂持有公司的股份数额增至3339040股，持股比例合计为4.31%。若思泰克能成功上市，则何生茂势必会再次在这场财富盛宴中分得一杯不错的羹。

有意思的是，招股书在披露何生茂直接持股数量方面竟然出现“乌龙”，这难免让市场对其信披质量产生怀疑。前述提到，何生茂曾在2018年7月通过思泰克股权激励的方式受让三位实控人持有的公司33.5万股股份。随后，思泰克在2018年11月（新三板资料显示为9月）以资本公积向全体股东每10股转增7股。《红周刊》推算，此次分红后，何生茂直接持有思泰克的股份数量应为570860股，截至2018年12月31日，公司股本结构未再发生变动。然而招股书却披露，截至2018年12月31日，何生茂直接持思泰克股份数量为569500股，与前述数据存在1360股的差异。这究竟是招股书信披的错漏，还是有其他原因？

或有意隐瞒关联方和关联交易

在解释何生茂股权被代持的原因时，招股书仅表示何生茂“因看好公司产品及未来发展前景，同时自身具备较好的销售渠道优势，出于合作共赢的商业原则，产生了对公司的投资意向”。事实上，何生茂不仅仅是思泰克的股东这么简单。《红周刊》结合思泰克招股书及其新三板挂牌资料发现，何生茂既是公司前员工，又是公司前五大客户的实控人，与公司在业务层面存在深度关联。

招股书披露，何生茂在2018年5月至2019年4月期间在思泰克深圳分公司担任负责人，后因个人职业发展辞职。招股书同时披露，何生茂控制的三家企业为思泰克多年来的经销商客户，分别为报告期内的大客户广东德中设备租赁有限公司（以下简称“德中租赁”）和曾经的核心经销商深圳思泰克光电科技有限公司（以下简称“深圳思泰克”），以及东莞市伟旺电子科技有限公司（以下简称“伟旺电子”）。

根据新三板挂牌资料，2016年至2018年，何生茂一直以深圳思泰克为主体与公司进行业务往来，深圳思泰克也一直占据公司的第一、第二大客户，销售额分别为2312.41万元、4595.12万元、1543.64万元，占总收入比例分别为45.79%、42.02%、7.89%，甚至在2016年和2017年为思泰克贡献了近一半的营收，直到2019年，公司对深圳思泰克的销售收入才锐减至44.20万元。

虽然公司对深圳思泰克的销售金额大幅减少，但思泰克与何生茂的经销关系却并未结束，只是换了个“马甲”。招股书披露，2019年11月起，何生茂为伟旺电子的实际控制人，同年与公司产生了19.77万元销售收入。不久后，德中租赁在2019年11月设立，何生茂担任德中租赁的董事兼总经理，亦为德中租赁的实际控制人。招股书披露，德中租赁很快成为思泰克2020年和2021年第二大客户，销售额分别为1289.86万元、2727.75万元，占总收入比例分别为5.30%、7.85%。

综上所述，按照实质重于形式原则，何生茂理应被认定为关联方，双方的交易也应被认定为关联交易，但招股书却未照此处理，其合理性显然是需要解释的。若进一步翻阅报告期前的年报信息，再结合此前股权代持的背景，《红周刊》认为，思泰克此举或是有意隐瞒或规避关联交易。

思泰克在2016年至2018年年报中特别提示，深圳思泰克是为了方便其开拓市场，其自行使用思泰克商号进行工商注册，公司与其无关联关系。招股书也表示，何生茂是在报告期初至2021年10月间作为深圳思泰克实际控制人的。表面上看，何生茂在2016年至2018年与大客户深圳思泰克毫无关系。

但事实恐非如此，前述提到，何生茂在2016年就已经通过股权代持成为思泰克的股东。《红周刊》从深圳信用网获悉，何生茂早在2014年7月23日就成为深圳思泰克持股73%的股东，直到2017年12月30日才退出，就连公司2017年和2018年年报都表示，2017年12月20日，何生茂转让了深圳思泰克全部股份，不再持有深圳思泰克股份及担任其他职务，这意味着，2016年和2017年何生茂就已经是深圳思泰克的控股股东和实控人了，而非招股书所说的报告期初至2021年10月期间。至于为何招股书与深圳信用网、年报信息出现偏差，我们不得而知，但若官方信息和年报无误，那么2016年和2017年何生茂在身兼思泰克股东、大客户的背景下，依然没被认定为关联方，显然思泰克故意隐瞒关联方和关联交易的嫌疑是非常大的。

还有一点需要注意，招股书披露，公司原则上对经销商实行销售终端报备制度，但对于少量自身业务模式为租赁业务的经销商，思泰克并不要求其报备终端销售情况，而目前何生茂控制的大客户德中租赁正巧主营SMT生产线设备租赁业务，其终端销售情况显然是未报备的。结合上述背景，思泰克与何生茂控制企业交易的公允性和真实性也必然成为关注重点，以2019年为例，思泰克对深圳思泰克销售毛利率竟然高达96.60%，简直是不可思议的。

大客户疑点丛生

在公司报告期内的前五大客户中，深圳市智航高科技有限公司（以下简称“智航公司”）也为公司主要经销商。值得一提的是，智航公司成立于2019年5月，而成立同年就成为思泰克的第四大经销商客户。企信网显示，朱圣贵为智航公司惟一股东，而智航公司2019年和2020年社保缴纳人数为零人，显得较为异常。《红周刊》发现，朱圣贵与深圳思泰克、何生茂关系匪浅。

深圳信用网显示，深圳思泰克成立于2013年6月18日，而朱圣贵此前曾是深圳思泰克的实控人，持有深圳思泰克60%的股份，直到2014年7月23日才将股权转出，此后一段时间内，如上文所述，深圳思泰克的实控人变成了何生茂。新三板挂牌资料显示，深圳思泰克自2014年开始就一直是思泰克的第一大客户。这里有个疑问就是，既然当时深圳思泰克已经成为思泰克的核心客户，那朱圣贵为何还要将手中的股权转让给何生茂？背后的原因值得关注。

除此之外，思泰克报告期内还存在客户及供应商、客户与竞争对手重叠情况，以思泰克的第一大客户上海赫立智能机器有限公司（以下简称“赫立智能”）为例。企信网显示，赫立智能成立于2017年8月8日，成立当年就成为公司的前五大客户之一，报告期内也一直是公司的第一大客户。与此同时，赫立智能又是公司报告期内的供应商，招股书披露，思泰克在向赫立智能销售3DSPI及配件的同时，又向其采购2DAOI，这导致双方的交易公允性存在商榷余地。

毛利率真实性有待考证

招股书披露，思泰克97%以上的收入来自在线双轨SPI、在线单轨SPI这两类产品，采用的是直销和经销相结合的销售模式。

此前，深圳思泰克专业代理公司产品，随着其与公司合作关系的弱化，目前公司主要经销商非专营公司产品，除销售公司机器视觉检测产品外，亦销售其他产品。招股书披露，报告期内，思泰克的经销商数量分别为74家、123家、137家，虽然总体数量保持增长，但增速是明显放缓的。与此同时，经销商的变动也是较为频繁的，报告期内，公司新增的经销商数量分别为51家、73家、63家，其中2021年新增数较上年下滑13.70%，同期减少的经销商数量却一直在增加，分别为23家、37家、43家，其中2021年经销商减少数较上年增加16.22%。

招股书披露，公司经销模式下的毛利率总体上低于直销毛利率，且两种模式下的毛利率变动也不一样，报告期内，公司直销模式下的毛利率分别为56.78%、55.91%、56.83%，经销模式下的毛利率分别为51.46%、54.42%、54.01%。《红周刊》发现，若从成本和价格的变化来看，这两种销售模式下的毛利率变化有些不正常。

经销模式下，2020年产品的单位成本降幅达6.39%，单位售价下降0.30%；直销模式下，当年产品的单位成本增长0.09%，单位售价却下降1.88%。可以看到，当年在两种销售模式下，单位售价或多或少均有所所下滑，但是单位成本变化却相反，显得较为异常。

招股书显示，2020年，公司核心产品在线单轨SPI、在线双轨SPI的单位成本是明显下滑的。其次，营业成本中直接材料占比在95%以上，2020年主要原材料的采购单价也在下滑。招股书也不止一次表示，在成本端，受益于核心零部件国产替代等因素影响使得公司成本有所下降。

在这种情况下，为何直销模式下的单位成本还会增长呢？与此同时，直销模式下的平均单位售价却下降1.88%，是否说明公司对直销客户的成本转嫁能力有限呢？

2021年亦然，在原材料采购价格下滑、两类核心产品单位成本下滑的情况下，直销模式和经销模式下的单位成本却是增长的，如此变动不符合常理。与此同时，当年经销模式下的单位售价增幅仅为0.34%，完全不能覆盖单位成本的增幅1.25%，可见公司对经销客户的议价能力也有限。

不仅如此，与同行对比下，思泰克的毛利率变动也较为异常。招股书披露，报告期内，思泰克主营业务毛利率分别为55.35%、55.37%、55.84%，而同行毛利率均值却分别为52.01%、52.12%、50.91%，行业毛利率波动下滑的趋势与思泰克毛利率增长趋势是有一定区别的。

（本文已刊发于6月4日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）

关键词： 报告期内 单位成本