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多次冲刺IPO，乐华娱乐终于圆了上市梦。

1月19日，乐华娱乐正式在港交所挂牌上市，成为“艺人经纪第一股”。据乐华娱乐公告，该公司全球发行1.2006亿股，其中香港发售3601.8万股，国际发售8404.2万股，发售价确定为每股4.08港元，全球发售所得款项净额估计约为3.913亿港元。在上市仪式上，乐华娱乐创始人杜华，乐华娱乐旗下艺人王一博、韩庚等现身现场敲锣。值得一提的是，王一博首次被介绍为乐华娱乐的股东。截至1月19日上午收盘，乐华娱乐涨超40%，收于5.73港元。天眼查显示，乐华娱乐主体公司北京乐华圆娱文化传播有限公司成立于2009年7月，注册资本1.1亿元。作为一家艺人管理公司，乐华旗下拥有王一博、孟美岐、韩庚等69名签约艺人，公司业务包括艺人管理、音乐IP制作及运营和泛娱乐三大类。据弗若斯特沙利文数据，以2021年艺人管理收入计算，乐华娱乐在中国艺人管理公司中排名第一，市场份额为1.9%。招股书显示，2022年前9个月，乐华娱乐实现营收7.53亿元，2021年同期为8.95亿元，同比下降15.9%；期内利润为13.45亿元，2021年同期为2.37亿元。但若剔除可转换优先股的公允价值收益12.04亿元，期内利润仅为1.4亿元，较2021年同期大幅下降。乐华娱乐的上市之路“一波三折”，曾在八年时间三次冲击IPO，但都以失败结尾。上一次上市失败，是2022年8月7日乐华娱乐通过港交所聆讯，定在2022年9月7日登陆港交所，杜华甚至都已经激动地在朋友圈致谢。然而，距上市只差临门一脚，乐华娱乐于9月2日突然宣布暂时搁置上市计划。据知情人士称，经纪公司风险高，监管预期不明朗，市场反应不积极，是乐华娱乐搁置上市计划的重要原因。与上次申请IPO拟募集9亿~11.27亿港元资金相比，乐华娱乐IPO募资规模大幅缩水超40%。乐华娱乐虽坐拥一众流量明星，但营收结构单一，高度依赖头部艺人的B端营销收入，尤其是“顶流”王一博。

从乐华娱乐的业务构成看，2019年~2022年前三季度，艺人管理业务为公司分别贡献收入5.3亿元、8.08亿元、11.75亿元、6.78亿元，占总收入的比重从84%一路上升到90.1%。王一博更是以一己之力撑起了乐华娱乐的半边天——招股书显示，2022年前9个月，王一博创收占乐华娱乐总收入的58.8%。乐华曾在招股书“风险因素”部分直言：公司业务在很大程度上取决于签约艺人的声誉，但公司无法保证签约艺人及训练生将不会卷入无法控制的不可预知事件，如失德行为或不遵守法律法规。该等事件可能造成对公司及签约艺人的负面报道及声誉损害。公司亦无法保证将能够及时发现或有效应对未来涉及签约艺人或训练生的负面报道。

如今乐华娱乐虽上市成功，但其“王一博依赖症”依然无解，艺人经纪业务依然存在巨大脆弱性。若不作改变，恐怕乐华的资本市场之路仍将有许多坎坷。

“自降身价”上市

乐华娱乐一直对资本市场心向往之，但其上市之路却一波三折。早在2015年9月，乐华娱乐便在新三板挂牌，随后在2018年3月选择从新三板退市。退市后一个月，乐华娱乐开始寻求A股上市，并于2018年4月开始接受招商证券股份有限公司上市辅导，但A股上市并不顺利，2021年5月，乐华娱乐自愿终止上市辅导。此后，乐华娱乐转战港股。2022年3月，乐华娱乐首次向港交所递交上市申请，并于当年8月通过上市聆讯。然而，2022年9月，距上市临门一脚，乐华娱乐却选择延迟全球发售，暂缓港股IPO计划。暂缓IPO，乐华娱乐对外称“面对国际地缘政治、全球性通货膨胀反噬经济及疫情多发散发等因素影响，资本市场持续低迷，加之恒指持续下挫、新股大量破发，乐华娱乐经过慎重考虑，决定暂缓本次港股IPO”。值得注意的是，乐华娱乐2022年9月欲在港交所上市时，原计划全球发售股份1.3256亿股，发行价6.80~8.50港元，按此计算，募资金额约为9亿~11.27亿港元。但本次上市，全球发行1.2006亿股，发售价为每股4.08港元，发行募资不到4亿港元。比较两次发售情况可以发现，乐华不仅减少了公开发售股份的数量，更是将发售价打了个对折。这意味着，本次IPO募资规模将大幅缩水，若以最高发行价计算，募资规模预计缩水46%。据IPO Global报道，市场对乐华娱乐最初提出的价格并不买账。据接近乐华娱乐IPO人士透露，市场主要担忧乐华娱乐自身业务缺陷、监管预期不明朗等因素带来的风险，除此之外，港股市场的不景气也一定程度上压低了人们的预期。而当时的乐华娱乐并没有选择向市场低头，彭博社援引知情人士称，因为“投资者意向未达到其估值预期”，乐华决定暂停上市以等待市场状况好转。

然而这次等待并没有持续多久，乐华最终选择了妥协，自降身价寻求上市，代价是募资额、市值双双腰斩。

“顶流依赖症”难解

虽然上市成功，但乐华娱乐的焦虑依然没有缓解。其焦虑可用一句话概括——“成也王一博，败也王一博。”王一博为乐华娱乐贡献不菲，是其上市的重要力量。招股书显示，2019年~2021年以及2022年前9个月，乐华前10名艺人应占收入分别占同期总收入的74.8%、83%、85.6%及87.2%。其中，王一博应占收入分别占同期总收入的16.8%、36.7%、49.5%及58.8%。从2020年开始，乐华娱乐营收增长的80%以上来自王一博。但乐华娱乐对王一博的高度依赖，也为未来埋下了隐患——如果王一博遭遇“塌房”，对乐华娱乐来说就是灭顶之灾。双方合约的不确定性也成为埋在乐华业绩里的一颗定时炸弹。2022年8月，合约即将到期的王一博和乐华娱乐再次续约，签约后合作期限延至2026年10月。如果四年后王一博选择不续约，乐华娱乐业绩势必会遭遇重大打击。

乐华娱乐的境遇，也是其他高度依赖单个艺人的文娱公司难以打破的桎梏。与旗下艺人鹿晗高度绑定的风华秋实也曾五次冲击IPO。该公司曾在2021年1月22日、2021年9月27日、2021年11月15日和2022年4月1日四次向港交所递交招股书，但最后都落得“招股书失效”的境地。2022年10月12日，风华秋实第五次向港交所主板递交上市申请。风华秋实是一家在中国经营超过10年的音乐娱乐服务供应商，主要专注于授出音乐版权及音乐录制业务，辅以演唱会主办及制作、艺人管理。屡次冲击IPO，屡次失败，资本市场不看好风华秋实，最大原因也是风华秋实极度依赖旗下艺人鹿晗。招股书中，鹿晗的名字曾最高出现超200次，几乎涉及风华秋实所有重要业务。2019财年、2020财年、2021财年和2022财年前六个月，鹿晗直接应占收入金额分别占公司总收入约25.5%、21.2%、9.3%和25.2%。可以说，鹿晗是风华秋实最重要的营收来源，这家公司也一度被称为“鹿晗概念股”。风华秋实也在招股书中坦言，不能保证与鹿晗的合约期满后，双方是否还将继续合作。一旦不能继续与鹿晗合作，公司内部又迟迟不能出现下一个鹿晗，这对风华秋实的业绩将产生巨大影响。正因如此，资本市场一直对风华秋实保持谨慎态度。中国青年剧作家、导演向凯告诉《中国企业家》：“近几年，国家对文娱市场尤其是流量艺人的监管整顿，让过度依赖单个艺人的公司风险很大，尤其这些公司在内容上也没有太多优异表现，只依靠流量堆起来的艺人，很可能公司会随着艺人（的不当行为）一夜坍塌。公司应当把依赖某个艺人的标签摘掉，把内容凸显出来，才是主要调整方向。”能否找到自身二次发展曲线，调整公司发展策略，分散与王一博高度绑定的风险，加大原创内容输出，坚持内容为王，缓解艺人经纪的脆弱性，让资本市场看到发展的愿景，才能让乐华娱乐等公司从根源上解决焦虑。（记者 邓双琳）

关键词： 资本市场