出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头饮食/ 郝显

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4月7日，还没有披露2022年年度业绩的益客食品发布了非公开发行预案，拟向控股股东益客农牧发行3955.7万股。发行价格为12.64元，最高募资5亿元。和4月7日15.54元的收盘价相比，折价近19%。

益客食品2022年1月18日上市，发行价格为11.4元，上市后股价最高达到38元以上，此后股价不断下跌，一年多时间股价已经快跌回到发行价。造成股价下跌的直接原因是2022年的大幅亏损。

2020年以来禽类行业进入下行期，益客食品净利润也一再减少，直至陷入亏损。在行业下行期，公司逆势扩张，导致财务状况不断恶化，有息负债、应收账款以及存货在过去两年迅速膨胀，积累的风险已经越来越大。

上市后净利润持续下降 大幅亏损后向控股股东定增募资

目前益客食品尚未披露2022年全年业绩数据，从前三季度来看，公司营收同比增长12.6%达到了133.12亿元，而归母净利润降到了-3401.05万元。事实上，从2020年开始益客食品净利润就开始持续下滑，2022年前三季度则由盈转亏。

半年报中解释亏损原因主要为：1、种禽板块鸡苗、鸭苗价格低位运行，致使种禽板块亏损较大；2、受粮食价格走高影响，养殖业主养殖成本走高，公司屠宰板块原料毛鸡、毛鸭采购成本较高。

益客食品是一家禽类食品企业，其业务涵盖禽类屠宰加工、饲料生产销售、商品代禽苗孵化及销售、熟食及调理品生产销售等四大板块。

从收入占比来看，屠宰板块是益客食品核心收入来源，2021年占比约为77%；饲料板块收入占比约为16%；种禽板块和熟食板块占比分别为4%及3%。

收入占比最大的屠宰业务，依赖养殖户供应毛鸭和毛鸡。由于养殖环节投资额度、技术水平、劳动力需求等方面因素的制约，养殖户基本以家庭为单位。下游销售客户也包含数量众多的自然人经销商或个体工商户。此外，公司的饲料、种禽板块主要也是向养殖户提供饲料产品及鸡苗鸭苗。

从总体来看，公司从自然人及个体工商户采购金额占比约为80%，向自然人及个体工商户的销售占营收比重在50%左右。

小规模养殖户为主的市场环境，加上禽类生产周期短扩产速度较快的特性，极易导致供给出现大幅波动，从而带动鸡鸭价格的波动。

而在过去几年，行业就经历了一场惨烈的下行周期。今年2月20日，山东种鸭联盟发布了一份倡议书，其中提到过去三年低谷期，鸭苗价格下跌，种禽端承受了巨大损失。根据益客食品接受机构调研时提供的信息，由于2019年商品禽苗行情较好，导致产能大幅增加，父母代种鸭在2020年初出现存栏高峰，随后商品禽苗价格持续走低，尤其是2022年上半年鸭苗价格大幅降低，直接造成了益客食品种禽板块的亏损。

虽然鸭苗价格下降，但是粮食价格上涨导致养殖成本走高，毛鸡毛鸭价格采购成本并不低，屠宰板块盈利能力也有所下降。这两方面的因素共同导致了2022年前三季的亏损。

从2022年三季度开始，在鸭苗供应量大幅缩减的背景下，鸭苗价格开始大幅增长。这对于种禽板块是利好，但是对于屠宰板块来说，短期却构成利空。下游的鸭肉产品及鸭副产品价格波动相对较小，在鸭苗价格短期内大幅上涨的情况下，下游并不具备立刻提价转移成本的能力，因此屠宰端就要承受一定的成本上涨压力。

益客食品财务不断恶化：有息负债、应收账款、存货猛增

2020年这一轮行业下行周期影响下，益客食品财务状况在不断恶化。截至2022年三季末，公司账面货币资金4.22亿元，而短期借款加上一年内到期的有息负债已经膨胀至9.42亿元，现金远低于短债。同时公司账面还存在3.29亿元的长期借款，总的有息负债达到了12.71亿元，是2019年的5倍多。

从2020年到2022年三季末，益客食品经营活动现金流净额为2.9亿元，投资活动则净流出13.76亿元，筹资活动净流入10.48亿元，经营活动及筹资活动净流入资金总额正好等于投资活动净流出金额。

持续的资金投入转化成了固定资产、应收账款和存货。从2019年到2022年，益客食品营收增幅并不大， 而2022年三季末固定资产相比2019年增长了68%，应收账款增长了351%，存货增长了101%。与此同时，2021年以来收现比逐渐降低。

值得注意的是，由于公司逆势扩张，产能利用率明显不足。根据2022年中报披露的情况，

鸡产品产能利用率为77%，鸭产品产能利用率不到80%，饲料为64%，调理品的产能利用率仅为36%。逆势扩张的产能如果不能消化，反过来就会影响公司的利润。

持续膨胀的固定资产、应收账款、存货以及有息负债给益客食品造成的压力越来越大，2021年公司支付的利息费用就达到了5275.38万元，是当年归母净利润的45%。当年计提的存货跌价损失达到了7782.43万元，同比增长205%。信用减值损失也达到了1119.05万元。

在这种情况下，通过定增募资来补充流动资金就变得非常重要。不过对益客食品来说，盈利能否改善最终取决于行业周期。未来鸡苗鸭苗价格走势具有不确定性，公司在大幅固定资产投入之后，能否收到预期的回报，还需要观察。

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