连续提价后，涪陵榨菜的销量连续下降，持续增长的产能如何化解是当务之急。

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杨现华/文

凭借产品提价和费用压缩，涪陵榨菜（002507.SZ）再次实现了收入和净利润的双增长，但涪陵榨菜还能在提价的路上走多久？

2022年，在销量下降近一成的情况下，产品提价成为涪陵榨菜收入增长的主要推手。与此同时，2022年，涪陵榨菜净利润增加了不到1.6亿元，销售费用就减少了1.1亿元，但在核心原材料再次涨价后，涪陵榨菜利润增长的压力重现。

2022年，涪陵榨菜的销量已经降至2018年水平，在连续扩建产能基地后，除本部产能利用略好外，其余产能基地尤其是东北基地基本毫无产出可言。涪陵榨菜定增扩建的20万吨产能项目建设期3年，近两年过去了，项目似乎停滞不前。

除了报表库存在不断增长外，根据公司调研报告，公司目前渠道库存在一个半月左右，而涪陵榨菜之前就已经表示，经销商库存预警线原则上控制在6周左右，即渠道库存已经触及预警线了。

提价控费保增长

2022年，涪陵榨菜实现营收25.48亿元，同比增长1.18%；实现归属母公司股东的净利润8.99亿元，同比增长21.14%。公司给出了每10股派3.8元（含税）转增3股的方案。

涪陵榨菜的毛利率变化不大，在收入微增情况下盈利大幅增长，得益于公司费用的大幅节省。

2022年，涪陵榨菜期间费用率只有13.77%，刷新历史新低，此前多年基本在20%上下。

销售费用的节省是主要原因。2022年，涪陵榨菜的销售费用为3.65亿元，较上一年减少了1.1亿元，而净利润仅增加1.57亿元，即销售费用节省占比超过了70%，这是公司利润增速较快的直接推动力。

2022年，涪陵榨菜取消了公司在梯媒和央视渠道的品牌宣传费用，2021年这两个渠道的投放金额为1.58亿元。2022年公司主要宣传渠道为新媒体，投放金额为6489万元，较上一年也减少了1313万元。

费用的缩减帮助盈利增长，产品提价是稳收入的保证，尤其是在销量大幅减少的情况下。

2022年，涪陵榨菜产品销售量为14.03万吨，同比降幅为8.42%。销量明显下降，收入稳住增长，这意味着产品均价明显提升。

提价难以为继？

根据收入与销量，2022年，涪陵榨菜食品加工单吨收入为18146元，同比增长了1720元，涨幅为10.47%，这已经是涪陵榨菜连续两年提价超过10%了。

2016年，涪陵榨菜产品单吨收入首次破万元，之后保持了涨价趋势，直至如今涨价幅度已经超过80%。销量上，2022年，涪陵榨菜较2016年增加了不到3万吨，涨幅不足三成。这一期间公司收入已经不止翻番，单价的不断走高成为第一源泉。

从提价过程看，在2016年单吨破万元后，2018年涪陵榨菜迎来提价高峰，这一年公司单吨收入为13240元，提价1619元，涨幅达到近14%。之后两年价格上涨相对稳定，2021年涪陵榨菜单吨收入为16426元，提价1815元，涨幅为11.27%，2022年继续提价逾1700元。

两年合计提价3535元，较2020年上涨了24.5%。从提价金额和涨幅来看，2021-2022年无疑是近年来涪陵榨菜提价幅度最大的两年。

提价固然可以弥补量的不足，但终端能否顺畅接受是另外一回事儿。2022年，涪陵榨菜各类产品合计销量下降了近10%，核心产品榨菜的销量已经连续两年下降了。2022年，公司榨菜销售了11.78万吨，较上一年下降了12.61%。2021年公司榨菜销售了13.48万吨，降幅为1%。在连续下降后，2022年涪陵榨菜榨菜销量与2019年的11.86万吨基本相仿，销量跌回3年前。

榨菜销量在下降，榨菜收入也开始下降了。2020年，涪陵榨菜14564元/吨的榨菜单价基本稳定，较上一年并未明显提升，2021年和2022年榨菜单吨价格分别为16516元和18462元，较2020年上涨了26.76%，超过涪陵榨菜产品的整体涨价幅度。

2022年，涪陵榨菜核心产品榨菜的收入为21.75亿元，同比下跌了2.31%。华创证券表示，公司销量下滑明显且吨价提升弱于预期，主要系需求疲软下过度提价所致。

在接受机构调研时，涪陵榨菜也表示，销量下降是由于在整体环境不佳之下，新品推出迭代时间、调价影响以及支持其他品类投入等影响。需要注意的是，在2022年年初涪陵榨菜还曾表示，“疫情对公司整体销售影响不大。”前后矛盾的说法让投资者该相信哪一次的说法呢？

销量下降对于产能陆续投产的涪陵榨菜来说，可不是好消息。近两年公司在四川眉山和东北的产能基地陆续投产，定增的20万吨扩产项目资金也早已到位，目前的局面是新投产基地产能难以发挥作用，定增项目推进缓慢，进度远逊预期。

产能扩张难利用

如前所述，2022年，涪陵榨菜的总销量略超14万吨，年内公司的产出也基本如此。在各产能基地陆续投产之下，涪陵榨菜的产量不但没有增长反而在下降，投产的基地新增产能如何释放呢？

截至目前，涪陵榨菜共有3个产能基地，本部涪陵生产基地合计产能为15.73万吨，眉山生产基地合计产能为6.6万吨，东北基地产能5万吨，合计27.33万吨。也就是说，2022年产能利用率刚刚超过了一半，差强人意。

涪陵榨菜是从2020年详细披露产能情况的。彼时公司只有涪陵和眉山两个生产基地，且合计产能只有16.73万吨，2021年这两个基地的产能扩张至22.33万吨，东北的5万吨产能也已建成，产能达到了27.33万吨，也即2022年的产能水平。而且东北5万吨产能建设完毕后，后续在建产能仍有2.5万吨，建设完成后，涪陵榨菜的整体产能将达到约30万吨。

涪陵榨菜主要依靠提价而非量的增长来推动收入增加。2016年公司销量才首次突破10万吨达到11.13万吨，2020年即疫情爆发的这一年，在囤积货物等冲动消费刺激下，涪陵榨菜销量达到历史最高的15.58万吨，之后销量逐级回落，2022年跌至2019年水平。

2020年是涪陵榨菜销量最高的一年，彼时公司大规模扩产还未完成，94.2%的产能利用率确有扩产的必要性。已经在建的眉山和东北生产基地应运而生并不奇怪，本部涪陵基地也扩张了部分产能。

在2021年扩产完成后，涪陵榨菜一下子增加了逾10万吨的产能，涨幅超过了六成。涪陵榨菜的产出不仅没有提升反而是下降，其利用率可想而知。考虑到产能基地建成后产能爬坡需要一定时间，2021年眉山基地6.6万吨基地全面投产，实际产能为3.86万吨，2022年产出为4.23万吨，产能并没有明显增长。

东北基地于2021年的产出只有300吨，2022年看似大幅增加至5000吨，但和5万吨的产能相比仍相形见绌。而且，涪陵榨菜是否是减少了涪陵本部的产出以提高新建产能的利用尚未可知。

2020年，涪陵本部实际产量为12.18万吨，2021年和2022年分别下降至11.08万吨和9.40万吨。其产能从13.73万吨提高至15.73万吨，产出反而少了3万余吨，增产没有了实际效果。

更大的产能压力还在路上。2022年年末，在涪陵榨菜的在建工程中，乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地（一期）（下称“乌江基地”）是最大的一个项目，新增20万吨榨菜产能，总投入达到了36.83亿元。

这个项目是涪陵榨菜2020年主要定增项目。项目建设期为3年，达产期3年，总共历时6年；达产后每年可贡献营收24.6亿元，净利润4.9亿元。从收入上讲，基本可以再造一个上市公司。

2021年5月，33亿元的定增完成，截至2022年年底，计划使用29.5亿元的乌江基地项目仅仅累计投入了9829万元，投资进度只有3.33%，而另一个定增项目-计划投入3.5亿元的乌江涪陵榨菜智能信息系统项目投入金额为零。资金到位一年半有余，总投资逾30亿元的核心扩建项目投入金额不足亿元，另外一个项目零投入，涪陵榨菜在等什么？

目前榨菜行业有多大的规模呢？各机构说法不一。在上市时，涪陵榨菜介绍，2008年，榨菜行业年销量为48万吨，其近年年报中未再介绍行业情况。东方证券根据核心原材料-青菜头推算出2020年行业规模80万吨左右，近12年复合增长率约为4.5%。

2020年是涪陵榨菜核心产品榨菜销量最高的一年，共计销售13.56吨，即公司占到了行业销量的17%左右。东方证券指出，由于榨菜包装化率为2/3，包装率更高的涪陵榨菜在包装榨菜中销量市占率约为26%，占比已经逼近三成。

仅考虑销量而不考虑产能，在已经有了约13万-14万吨销量基础上，涪陵榨菜再增产20万吨，即便新增产能达到一半的产销率，也需要增加10万吨销量。榨菜行业复合增长只有不到5%，市场如何接受？

募资时将项目的前景描绘得如何美好，资金到位后项目久拖不决、募投项目频遭变更或者取消已经是上市公司的常态，涪陵榨菜的现状或许只是重复其他上市公司的故事而已。而且，涪陵榨菜最终产出并不乐观。

在上市前的2009年，涪陵榨菜的榨菜销量为7.12万吨，销量最高的2020年为13.56万吨，销量接近翻倍，用时超过10年。销量增加6万余吨需用超过10年，下一个10年涪陵榨菜能增加多少产能呢？

产出下降、实际销量也在下降，涪陵榨菜的库存在增长。无论是报表存货还是渠道库存，都有了明显的增长。而且按照涪陵榨菜的标准，公司渠道库存已经达到预警线附近，这显然不是一个好信号。此外，2023年核心原材料-青菜头涨价明显，公司的毛利率受到考验。

库存预警 毛利率存压

涪陵榨菜上一次库存减少是在2019年。彼时公司期末库存量从9089吨下降近八成至2055吨，公司存货中的库存商品也从6250万元骤降至1978万元，公司的解释是“为实现产品日期新鲜化，主动去库存”。为保持产品的新鲜主动去库存，这对消费者是有利的。但在此之后，涪陵榨菜的存货逐渐反弹，库存商品金额再攀高峰。

2022年年末，涪陵榨菜库存量为4800吨，规模较2019年增长了1.34倍；库存商品的金额也从当时的不足2000万元增长至6025万元，涨幅达到2.05倍。彼时降库存是产品新鲜化，如今销量没有多少增长，大幅增加库存是不考虑新鲜化了吗？

与报表的库存相比，渠道库存是更为关键的问题。涪陵榨菜销售以经销商为主，直销为辅。2022年，公司直销收入仅有1亿元出头，经销收入则超过了24亿元。目前，涪陵榨菜销售渠道已经覆盖全国30多个省市自治区，近300个地市级市场、1000余个县级市场。也就是说，公司已经覆盖了全国大多数县级以上地域。

在2020年半年报之后的调研中，涪陵榨菜就已经表示，全国有1900多个县，公司会排除一些特别偏僻的地区，目标是1600个，当时还剩不到200个。两年多时间过去了，留下的空白市场更少。

以经销为主，那么渠道下沉离不开经销商的帮助。2019年，涪陵榨菜的经销商有1790家，2022年经销商队伍已经达到3127家。疫情期间涪陵榨菜增加了1337家经销商，涨幅达到了约75%。经销商队伍的不断扩张是公司渠道下沉的基础，也是公司收入能够不断增长的保证。

随着渠道下沉以及消费不振影响，前期渠道扩张带来的边际效用逐渐递减，渠道库存开始成为隐忧。2020年半年报后接受调研时，涪陵榨菜表示渠道库存按照一个月来周转，且情况良好。

在2021年的调研中，涪陵榨菜更新信息表示，公司通过设置经销商库存预警线进行管控，原则上控制在6周左右，并对不同时点（淡旺季）、不同地点实施动态调整。

根据涪陵榨菜最新介绍，2022年年末，公司渠道库存水平较低，平均20天至一个月，2023年2月末至现在库存水平维持在一个半月左右，属于正常水平。虽然公司说属于正常水平，但实际上已经达到了6周左右的预警线。

在2021年半年报后，涪陵榨菜也出现过类似情况，彼时虽各地区略有差异，但渠道库存整体保持在6-7周的水平，公司也表示会协助部分经销商去库存，如今情况再度出现。

与2021年类似的另外一个情况是核心原材料再度涨价。2021年，涪陵榨菜核心产品榨菜的毛利率下降超过5个百分点至54.8%。公司虽未解释原因，核心原材料-青菜头大幅涨价，叠加运费、包材等涨价是主要原因。

根据涪陵榨菜介绍，2021年青菜头原料价格上涨较为明显，平均1000元/吨出头，2020年是800多元，增幅20%左右。在2022年报后的调研中，涪陵榨菜表示，2023年青菜头收购工作已经完成，平均收购价格约1100元/吨，上年同期约为800元/吨。这意味着青菜头再度涨价约37.5%，核心原材料涨价幅度远超2021年。

涪陵榨菜已经对外表示，此次涨价对公司毛利率影响较小，因为生产过程中，上半年使用去年原料，下半年使用当年原料，这种新老原料交替使用的方式有助于平抑成本大幅波动。

原材料的使用方式不会发生根本性改变，2021年也是如此。彼时原材料涨价的结果是毛利率下降明显，这一次核心原材料涨幅更为明显，毛利率的变动会有不同吗？

截至发稿，涪陵榨菜没有回复《证券市场周刊》的采访。

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