在很长一段时间里，A股市场的估值体系相对港股来说，都是比较慷慨的。

(资料图片仅供参考)

在A股市场有个词叫“破净”，也就是股价跌破每股净资产价格，这种估值被许多投资者认为很便宜。但是，在更加国际化、也更加残酷的香港股票市场，股票“破净”却是家常便饭。

更有甚者，在港股市场我们有时候会看到超低的估值，比如市净率(PB)跌到0.5倍左右。

同样，在市盈率(PE)的统计口径下，港股低于5倍PE的情况，也不在少数。而在A股市场，5倍PE是一个非常难得的低估值。

这里，就让我来聊一聊，投资者应当如何看待港股市场的“双5”类股票，也就是那些PE低于5倍或者PB低于0.5倍的股票。这些股票究竟是低估值的机会还是价值陷阱？投资者又应当如何利用这种低估值的股票，来增加自己盈利的概率？

港股低估值很常见

在A股市场，PE低于5倍或者PB低于0.5倍的股票，并不多见。

以2022年11月17日收盘价数据计算，A股市场共有4992只股票，其中PE(这里计算TTM口径)大于0的共有3963只，而PE小于5、同时大于0(小于0则为亏损股，虽然PE算数上的数值更小，但是与低估值无关)的股票，只有56只，占全部股票的比例仅为1.1%。

但是在港股，PE小于5倍的股票，则要多得多。根据同一天的数据，内地投资者最容易交易的港股通股票，共有547只港股。其中，PE小于5倍、同时大于0的股票，共有105只，占总样本的19.2%。

从PB看，事情也很类似。同样以2022年11月17日数据为例，在A股4992只股票中，PB小于0.5(同时大于0，以防统计入净资产为负数的公司，这里PB采用LF口径，指最新公告股东权益数据)的公司，仅有36家，占比0.7%。

而港股通的547只港股中，PB小于0.5、同时大于0的，共有150只，占比27.4%。

以上数据发现，A股投资者很难遇到“双5”估值股票，概率只有1%左右，而在港股则是一个相当常见的估值。通过港股通进行港股投资的投资者，遇到这类股票的概率超过19%。

价值陷阱

还是投资机会？

上述数据表明，相比A股市场，港股的估值体系的确更加残酷。如果一个投资者能在港股市场做到进退有度、胸有成竹，那么他一定是一个足够成熟、足够有经验的投资者。

港股市场上经常见到的“双5”股票，其中蕴含的究竟是投资机会，还是低估值陷阱与风险呢？有意思的是，在港股市场的“双5”股票中，这两者同时存在。

在财务专家、清华大学教授贾宁所著的《贾宁财务讲义：人人都需要的财务思维》一书中，有一个非常震撼的观点：许多破产的企业，在出事前的财报中，所报出的盈利和净资产数据，经常看起来都还不错。

在一般人把利润、资产理解成实打实的钱的概念时，财务上的利润和资产，并不一定是真实的价值。而即使一家公司已经出现了要破产的问题时，它也可以通过财务手段(俗称财技)，把财务上的主要指标，尤其是净利润和净资产，进行一定程度上的修饰。

所以，对于投资来说，不看财务指标固然不行，完全相信财务指标，以及基于这些财务指标算出来的估值指标，也是万万不行的。

在港股市场，我们可以看到不少出问题的公司，甚至是所谓“老千股”，其PE和PB估值，在出问题之前看起来都挺漂亮。在此我就不一一举例，投资者只要到港股翻一下那些股价在10年中下跌了90%以上、主营业务近于停顿的公司，就能看到这种看似“健康”的低估值。

但是，港股市场上也有一些质地还算不错的公司，却可以依靠很低的估值，给投资者带来不错的回报。

比如，在2020年3月19日，当时油价低迷，甚至一些合约出现让人前所未见的“负价格”，在港股上市的中国石油股份(00857)，就出现了0.3倍PB的超低估值。这个估值对应的，是1.76港元的股价(2022年11月17日前复权，下同)。

而到了两年以后2022年3月，同样一家公司的股价，就上涨到了4港元左右。

依靠极低的估值，即使是中国石油这样巨型的传统企业，也能让投资者赚到不错的利润。相比之下，在2007年以40多元/股买入中国石油A股的投资者，则付出了太高的价格。

所以说，对于港股市场的“双5”类股票，其中的价值陷阱与投资机会是并存的。

但是，投资者需要意识到的是，无论如何，超低的估值，也就是PE小于5倍、PB小于0.5倍，都不是一件坏事。那些“双5”类股票中的“价值陷阱”，也就是看起来便宜实际上还会让人赔钱的股票，其问题并不是出现在低估值上，而是出现在糟糕的企业质量上。

只要企业质量这个环节不出问题，低估值本身永远是一件好事。

让价值增加的交易方法

除了诱人的低估值，港股常见的“双5”类股票，还有一个许多投资者没有意识到的特质——就是利用基于价值的交易方法，可以让基本面暴增。

所谓基于价值的股票交易，简单来说，就是通过交易增加投资组合的基本面价值。

比如说，投资者在企业基本面相似的情况下，不停卖出估值贵的、买入估值便宜的，借此达到基本面的增加。这种增加不同于传统的商业行为导致的价值增加，是一种金融交易带来的价值增加。

或者投资者在估值近似的情况下，卖出企业基本面更差的、买入企业基本面更好的，这种交易也会增加投资组合的真实价值，尽管其看起来不会增加账面数字。

在价值投资的理论中，许多投资大师都非常强调交易带来的价值增加：美国的沃尔特·施洛斯和中国的裘国根都对此非常推崇。

即使是被流行理论误以为喜欢长期持有的沃伦·巴菲特，其实也经常采用这种交易。只不过，巴菲特常常用“资本配置优化”这样的词，来代替“交易”这个看起来投机意味更多一些的词。

对于“双5”类股票来说，其超低的估值，会导致基于价值的交易所能够带来的基本面增加，远远高于交易估值合理的股票。这里，让我用一个例子说明这种现象。

在企业质量近似的前提下，当投资者卖出PB估值为0.6倍的股票，买入一个PB估值为0.3倍的股票时，他得到的价值增加，和卖出PB估值为6倍，买入PB估值为3倍的交易，是一样的吗？

假设一个投资者有100元，当他卖出一个PB估值为6倍、买入3倍的股票时，他得到的价值增加为100/3-100/6=17元。对于一个100元本金的账户，这笔交易只带来了17元的基本面增加。

而如果把以上的卖出、买入的PB估值，分别换成0.6倍和0.3倍，那么同一个投资者得到的价值增加则为100/0.3-100/0.6=167元。也就是说，对于一个100元市值的账户，这笔交易让其持有的股票净资产，足足增加了167元。

港股的“双5”类股票，以其超低的估值，成为价值投资者不可忽视的、梦寐以求的资产类别。在投资此类股票时，投资者只需要做好价值陷阱的甄别，同时找准机会、持续进行基于价值的主动交易，就能在长期获得丰厚的回报。

(作者系九圜青泉科技首席投资官)

（文章来源：证券时报）

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