金融行业的竞争愈演愈烈，甚至已经“卷”到了路演等卖方研究服务上。

证券时报记者了解到，在股票研究本身难以突破的背景下，为了追求更高的分仓派点，不少证券分析师将更多精力放在了服务客户上面，路演、电话会议、调研等充斥着分析师和基金经理的日程表。例如，某新财富上榜分析师一年的基金线下路演达到了惊人的1000场。

“相比疫情之前，现在的路演可能更多。”一位基金经理向证券时报记者表示，在疫情前，机构路演主要以线下为主，但三年疫情使得线上路演得到了大范围普及，与此同时也提高了路演的效率和便捷度，路演数量大幅增加。“有的工作，加上去了就不可能减下来了。”

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从原因上看，业内人士普遍将其归结为两方面：一是研究所作为成本部门，需要通过分仓佣金等获得持续生存的物质基础，在考核方面更多倾向于如何获取佣金，考核方式相对短线；二是在市场低迷、基金抱团的背景下，通过深度研究挖掘股票获取超额收益的难度太大，导致分析师不得不将竞争重点集中于客户服务。

分析师基金路演太“卷”

券商分析师的路演有多密集？证券时报记者了解到，上海一家大型券商的新财富上榜分析师，在2022年疫情背景下，一年之内线下路演达到了1000场。这样的工作强度让很多人惊呼吃不消，但是从一些金融机构的反馈来看，类似的行为并不罕见。

在上海某家头部基金公司，每天接待的卖方分析师路演可能高达20~30场，也就是说，基本上每小时就有3~4场路演在同时进行。

“我们公司会议室基本上每天都是被占满的，想要预定得提前好几天。”该公司一位基金经理告诉证券时报记者。

与此同时，由于疫情期间分析师和基金经理都越来越接受线上会议，更快捷更方便的线上路演也开始逐步增加。对于大多数分析师而言，疫情之前的下班时间以自我学习、研究和社交为主，而现在则被线上路演占据。

“上周我每天晚上都有线上路演，有时候一晚上甚至有两三场。”一位地产行业的分析师对证券时报记者大倒苦水。

还有基金经理向记者表示，虽然自己尽量按时下班陪家人吃晚饭，但晚上在家继续听路演也是家常便饭，有时候晚上十一二点都还在听线上路演。“没办法，别人都在听，你不听就总担心漏掉一些关键信息。”该基金经理表示。

事实上，路演只是一部分，组织机构调研上市公司、带领上市公司拜访机构、市场波动时候的临时点评，卖方分析师在每一个服务买方的领域都投入了大量精力。

开源证券统计，截至2月22日，今年来机构投资者累计调研次数近24000次，覆盖798家上市公司，平均每个交易日调研约25家上市公司。基金公司中，调研次数累计最高的前五家平均调研公司数量超100家。券商方面，调研次数累计最高的前五家年内以来调研场次都超过120场。

分仓佣金背后

的曲线救援

对于分析师为何在客户服务方面投入如此巨大，一位曾经分管过研究业务的券商高管对证券时报记者表示，一方面，研究所作为成本部门，需要通过分仓佣金等获得持续生存的物质基础，在考核方面更多倾向于如何获取佣金，考核方式相对短线；另一方面，在市场低迷、基金抱团的背景下，通过深度研究挖掘股票获取买方认可的难度太大，导致分析师也不得不将竞争重点集中于客户服务。

“佣金是大多数研究所考核的核心目标，甚至是唯一目标，”一家券商研究所的工作人员表示。该人员还向证券时报记者介绍了目前券商获取佣金的方式。一般情况下，以公募基金为主的机构会定期为提供服务的每一位分析师和每家机构打分。打分考虑的维度较多，包括提供的投研质量、路演以及调研等服务的次数、临时的行情解读响应速度等，虽然理论上研究质量是最核心的考核内容，但是受到市场低迷、重点赛道研究人员集中等因素影响，通过高质量投研胜出的概率很小，加强服务也就是通过“曲线救援”的办法获取佣金。

前述券商研究所人士介绍，大多数情况下，券商的销售人员会将分析师每一篇报告、每一次电话甚至每一次微信回复客户的内容都详细记录，最终在考核周期结束的时候汇总，向买方机构争取更高的打分。如果研究质量处于行业平均水准的话，服务的重要性就体现了出来。甚至在行情不好的时候，服务是能够打动买方客户的唯一变量。

事实上，监管层早已经注意到，不正确的考核导向对于行业的危害，也曾经多次出手整顿券商研究行业秩序。比如，中证协2020年5月曾经发布行业自律文件，提出发布研究报告的职业规范，要求经营机构应当综合考虑合规情况、研究质量、客户评价、工作量等多种因素，设立发布证券研究报告相关人员的考核激励标准。

但了解到，部分券商设计了看似均衡的考核指标，比如研究报告、客户评价、佣金排名等指标占比分别为20%、40%、40%。但是实际上外部评选或者佣金指标可以翻倍，研究报告分值权重不能翻倍，所以佣金排名权重占比远高于其他。

多位券商人士也向证券时报记者证实了类似情况的存在。

出路或是差异化竞争

分析师路演、研究报告、随叫随到的电话、随时随地的微信……卖方提供的研究服务越来越精细化，对于这种很“卷”的服务，基金经理们究竟怎么看？

“我比较结果导向，关键还是要看他们对投资的贡献，当然除了推票，能提供深入研究也不错，只是形式就没意思了，如果没有贡献就算每天都来路演也没用的。”有基金经理坦言。

也有基金经理表示：“卖方分析师的路演有主观性，加工过材料，相比卖方分析师路演，我更喜欢直接听上市公司或者产业专家的路演。”在他看来，卖方研究服务更多是提供查漏补缺的功能，方便基金经理对照自己的投资逻辑是否有漏洞，但最终的投资决策仍然要自主判断。

面对数量繁多、五花八门的卖方服务，基金经理们提出了期望看到深度化、差异化服务的建议，这也对卖方研究员如何积累不可替代的优势提出了新的挑战。

一家中型公司的基金经理便表示：“我倒是很希望能听一些冷门行业或者一些业务繁杂、上下游分散的行业的分析师路演，这些行业我们研究团队覆盖不到，非常需要一些外部研究资源的支持。”

也有基金经理指出，买方和卖方做研究有很大不同，买方是在日新月异的资本市场里选取一种特定的投资策略，去衡量不同行业的投资价值；而卖方是选取一个特定行业，去寻找该行业内的预期差，为投资者提供一个差异化的视角。因此，对于买方来说，相比以量取胜的各种服务，前瞻性的深度思考才是刚需。

前述券商高管也表示，券商研究所要建立更长期的考核方式，不要将研究力量都集中于热门赛道，导致分析师无法通过差异化的深度研究取得市场认可。券商也要探索研究所的生存模式，通过强化内部服务，完善内部定价等方式，减少研究所对外部资源的依赖。

（文章来源：证券时报网）

关键词： 卖方研究 何去何从