一.引子

在上篇《央行和财政“拔河”: 乱纪元和大低谷!》中，我们了解到目前西方财政和货币之间的矛盾是一个无解的困局。

当然，也可以从另一个角度来看现在这个看似无解的困局∶

【资料图】

货币侧还是在暗地配合财政侧的（毕竟两者的根本利益是一致的），只不过货币侧必须摆出一副紧的样子，发誓一定会控制住通胀，但真正的目的是温水煮青蛙———不能让市场的通胀预期就地失控，但同时在长期又会将实际通胀保持在较高的位置，通过长期负的实际利率，帮助财政不断减轻债务压力。

这么做的结果，就是随着时间的推移，央行不得不宣布放弃2%的通胀目标（骗我可以，但要注意次数）。

实际上，市场目前已经开始预期，在2024年的美联储货币战略调整会上（Strategic Review），将上调2%的通胀目标，比如说上调至4%。

但不要以为将通胀目标从2%调整到4%这么简单就完事了。一切不会照旧……

二.调高通胀目标的风险

调高通胀目标在表面上看为了重新锚定市场预期，重新适应新的现实——政府的开支不断增加，需要更高的通胀对冲（稀释）债务压力。

这么做表面上看也是好处多多∶

①更高的通胀目标意味着央行不必再为了2%的目标，而进行或让经济进入衰退的紧缩；

②在衰退发生时，央行降息的空间也会变得比以往更大，减少QE的可能性和央行放大水救市对整个经济的扭曲。

但是相比于这些道理上的好处，真实的风险更大。

首先是央行的信用受损，说了不算，算了不说，发誓要控下通胀，结果最后却变成把通胀目标调高。

再就是调高通胀目标也会直接对实体经济造成巨大混乱∶实体经济中的很多"合约"是根据长期通胀预期和目标而签订的：

①说西方公务员的工资涨幅，很多被限制在2%左右；

②房租的涨幅上限的立法、成百上千上亿租赁条约和投资合约中对年通胀2%的假设条件等，都是跟通胀目标挂钩的。

央行一变，整个经济就要跟着大调整——最要命的是，跟着调整的经济主体不知道这次调整会是一次性的，还是过两年还会变……

当然，以上只是风险，并不是说真的一定会实现，预测未来是极其困难。但是在经济方面人们犯下的最严重错误，往往是因为假设现行安排会一直永续；历史告诉我们，根本不是这么回事，唯一永续的是变化。

三.行将崩溃的现行安排

在上篇《央行和财政“拔河”斗争的前方 是乱纪元和大低谷!》中我们了解到西方财政没有回头路，只能一路向前扩张，回头进行“诚实”财政整固的选项已经彻底关闭；但即便央行暗中配合财政进行债务稀释，目前的安排仍然没有可持续性。

最大的短板就是养老金。21世纪，从目前来看最大的挑战来自于老龄化∶如果政府无法有效控制老龄化带来的开支增长，最终将走向破产。

全球50岁以上人口的占比，已经从上世纪五十年代的15%，上升至如今的25%，按目前趋势预计在本世纪这一比例将高达40%。

当然，这只是全球人口的平均数，发达经济体的数据更为严峻∶不用等到本世纪末，日本现在55岁以上的人口比例，就已经超过40%，65岁以上人口更是已经高达30%。

如果不出现大的意外造成人口锐减，日本的今天就是其他国家的明天。据美国预算办公室测算，到2030年美国的联邦政府预算中的一半，都要花在65 岁以上老人身上。按照目前的人口趋势，到2035年我国65岁以上人口，也将高达超过4亿人。

有人说，直接控制政府对老年人的开支预算不就得了。

这在西方国家是不可能的，简单的小学算术就可以知道为什么∶

如果退休和即将退休的人口占到总人口的近50%，剩下可能还有20%的未成年人没有投票权，结果就是接近2∶1的投票比例否决减少老人福利，这种法案在现有制度安排下永远不可能通过!（除非出现超大型危机，迫使西方政府从民主转向集权）

实际上，即便在现在的情况下，也几乎没有任何有体量的国家成功地降低过养老开支。

在新书《Making Social Spending Work》中，作者对36个国家的数据进行了分析，发现自1990年以来，只有五个国家成功控制住了养老金支出占GDP比例的飙升，它们分别是∶智利、拉脱维亚、新西兰、荷兰和秘鲁。

其他国家尽管大都采取了推迟退休年龄的举措，但是推迟的时间远远比不上退休后多活的时间的增长，所以效果差强人意。

这放在以前，看起来好像不是什么问题∶

随着政府养老开支的增加，政府的借贷成本由于利率的不断下行，也在步步走低，结果就是尽管政府开支不断增加，但是债务的可负担度不增反降，以至于在发生新冠冲击时，政府仍然保有巨量的财政宽松空间可以使用。

但是，现在不一样了，利率方向的逆转，让之前不是问题的问题，变成了巨大的问题。（尽管目前由于高通胀仍然是负利率，有利于存量债务的稀释；但是更高的市场利率限制了政府举新债的能力，特别是在央行拒绝进行配合买债的情况下更是如此）

所以，最先出事的是英国养老金。英国养老金表面的问题是使用衍生品，但实际上英国养老金根本不关心，因为英国政府对英国养老金有隐性担保——养老金如果出现不足和亏空，英国政府需要进场补足。

这就造成了一个困境∶

市场真正担心的是，养老金出现亏空后触发政府担保，然后政府发现举债困难——由于没有了央行的配合，政府必须以非常高的利率从市场上筹集资金，但是这么高的利率又会让整个英国的债务看起来根本没有可持续性；市场继而要求更高利率来弥补这方面风险，继而造成养老金更加困难，亏空越来越大……触发政府担保的可能性越来越高……

所以，英国央行真的是被逼得没有办法，要临时QE打破这一循环恶化的僵局。

图∶没有英国央行临时QE，这根线要涨到天上去

但是这只能是短期救急。中期来看（时间上都不用等长期了，因为市场，即人的预期是向前看的），由于人口趋势在不发生大型人口交难的情况下不可逆，也注定了现行制度安排的行将崩溃。

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关键词： 通胀目标 中央银行