江西老表开的水果店IPO了。

(资料图片仅供参考)

投资界—天天IPO获悉，今日（1月16日），中国最大的水果零售经营商——百果园正式登陆港交所。此次IPO，百果园全球发售7894.75万股，每股5.60港元港元，开盘涨幅一度扩大至20%，最新市值超100亿港元。

这是一个草根逆袭的创业故事。上世纪90年代，毕业于江西农业大学的江西德兴人——余惠勇辞掉了“铁饭碗”，南下深圳闯荡。一番折腾后，凭借丰富农业经验他迅速锁定水果零售行业，并带上妻子徐艳林，两人在深圳开出了第一间百果园门店。

20年过去，百果园已经开遍大街小巷，坐拥超5600家门店，但是99%都是加盟店，一年营收超100亿元。与百果园夫妇一起，身后的天图投资、深创投、招商资本、中金资本、越秀产业基金、基石资本、源码资本等一众VC/PE也终于等来了IPO敲钟时刻。

这是港股今年第一个消费IPO。回望2022年，港股市场低迷情绪蔓延，破发潮、“丐版”IPO的窘况令人发愁。今天百果园开盘上涨，一改2022破发泛滥的尴尬局面，带给市场一些振奋。也许正如乐观投资人所认为，2023是一个复苏年，港股IPO正在回暖。

江西夫妇卖水果，IPO了

市值100亿

这是属于一对夫妇的创业故事。

余惠勇，1968年生人，成长于江西德兴。1991年从江西农业大学毕业后，余惠勇进入江西农科院从事用菌研究。彼时改革开放的浪潮正激荡，他决定抛下大家羡慕不已的“铁饭碗”，南下深圳。经历了投资股票失利、运输创业失败等挫折，但余惠勇想要闯出一番天地的决心从未动摇。

1995年，27岁的余惠勇带着仅剩的几百块钱再次来到深圳，干回了自己的老本行，应聘成为深圳爱地绿色食品公司的配销经理。彼时，深圳水果市场上售卖的都是价格高昂的进口红富士，余惠勇就亲自跑到山东进货，把物美价廉的国产红富士卖到了深圳。

为了招揽顾客把生意做大，余惠勇承诺送货上门，并在市内设立了27个直销点，还在报纸上刊登了广告。很快这样的销售模式大获成功，爱地公司在2001年实现了近亿元的销售额，余惠勇自己也成为了深圳水果业内有名的“销售大王”。

彼时，国内外都还没有一家水果连锁品牌，也就是这段职业经历让他看到了水果连锁行业隐藏的商机。余惠勇再一次萌生了创业的念头，他反复思考：将水果批发与零售相结合，用连锁经营的方式扩大规模，“像麦当劳一样卖水果”。

怀揣着这样的理想，余惠勇拿出了全部家当，在2001年末成立了深圳市百果园实业发展有限公司，并把在老家当初中英语老师的妻子——徐艳林喊来了深圳。第二年，夫妻俩开出了百果园的第一家门店。

首店开业，生意便异常火爆，为了扩大经营规模，余惠勇趁热打铁启动了加盟制度，在后来的几年里一口气连开了百家店面。期间，他带领百果园设立了中国首套基于口感的水果产品果品品质分级体系，截至目前已向市场退出31个中独家分销的招牌及A级自有产品品牌。

时至今日，百果园崛起成为中国最大的水果零售经营商。招股书中显示，根据弗若斯特沙利文资料，按2021年水果零售额统计，百果园是中国第一大水果零售商，占中国总市场份额1.0%，在中国所有水果零售经营商中位列第一，拥有行业最大的分销网络，是妥妥的“水果大王”。

期间，妻子徐艳林也可谓余惠勇的左膀右臂、最佳拍档，她辞去老家教师职位，远赴深圳帮助丈夫余惠勇，进入百果园先从普通的文员做起，随后又在行政、运营、采购、配送、管理等多个岗位上历练，积累了大量的实操经验，从而成为今天百果园的女掌门人。

当然，百果园一路走来也离不开VC/PE的支持。成立至今，百果园完成多次股权交易与变更，自2015年来有包括天图投资、深创投、招商资本、中金资本、越秀产业基金、基石资本、源码资本等投资机构对其进行了投资。

其中作为最早的投资方，天图投资持股11.77%，为百果园的最大机构股东。“2014年底，天图团队正在看生鲜赛道，当时北京有“果多美”，深圳有“百果园”，此外生鲜赛道还有，团队研判后主动找到了百果园。”天图投资管理合伙人潘攀回忆。

兜兜转转，余惠勇夫妇终于站在了港交所的IPO舞台上，百果园今天总市值超100亿港元。

开出5600家门店，年入100亿

但99%是加盟店

你家小区旁边的水果店，怎么就撑起了一个IPO？

招股书中提到，百果园已建成一个全国性的贴近社区、线上线下一体化及店仓一体化的水果专营零售网络，即以门店为中心的零售商业模式，门店既可作为线下购买的零售门店，也可作为线上购买和配送服务的仓库，具有线上线下一体化的优势，也能满足灵活购买和配送选择的需求。

截至2022年6月末，百果园线下门店网络共有5643家门店，遍布全国22各省市的140多个城市，且主要集中在居民区、商业街等人六畅旺的地区。你可能不知道的是，百果园的线下零售门店主要采用特许经营的业务模式，在5643家门店中有5624家为加盟店，直营门店只有19家。

换言之，99%都是加盟店，比例之高令人咋舌。不过在所有的加盟店中，有4575家门店由百果园管理，剩下的1000多家则由区域代理管理。按照百果园加盟微信公众号给出的AB两种加盟方案，开设一个加盟店的总投资额分别是27.7–29.7万元、8.5万元。

2019年起，百果园还向加盟门店提供有息贷款，用于门店的日常经营，主要包括门店员工薪酬、门店租金、门店装修和购买设备有关的费用和成本，年利率为4.75%，加盟商需在五年内悉数偿还贷款本金。大家对百果园的这一举措也是众说纷纭。

庞大的加盟体系，为百果园贡献了超8成的收入。招股书中直接提到，公司的大部分收入来自于其管理的加盟门店，分别在2019—2021年占总收入的约87.9%、84.6%及81.3%。

除了特许经营权使用费及特许经营收入，百果园的营收还来自于水果及其他产品销售、会员费收入以及其他收入。根据招股书，2019—2021年，百果园的收入分别为89.76亿元、88.53亿元、102.89亿元。同期一项数据尤为引人注目：毛利率分别为9.8%、9.1%、11.2%，净利润分别为2.48亿元、0.46亿元、2.26亿元，净利润率分别为 2.8%、0.5%、2.2%，整体并不高。

外界对百果园的未来还存有疑虑。在业内看来，百果园的核心产品仅以水果为主，门槛不高且同行竞争激烈，盈利能力不足等问题迫在眉睫，而其强烈依赖的加盟模式所埋下的品质隐患依然存在。C端消费者也是褒贬不一，“太贵”是令不少人望而却步的主要原因，甚至为其冠上了“水果刺客”的标签。

卖水果是门苦差事。如今中国水果江湖已经三分天下——南百果、北鲜丰、西洪九，分别对应来自深圳的百果园，来自杭州的鲜丰水果，来自重庆的洪九果品，它们在同一个时代成长起来，又不约而同地都站在了IPO大门前，只是它们的对手早已不是彼此。

一天两个IPO开盘大涨

2023年，港股还好吗？

过去一年，IPO市场的寒意大家深有体会。

这里一组数据反映真实境况——清科创业（01945.HK）旗下清科研究中心最新报告显示，2022年，欧美多国货币政策趋紧，全球流动性收缩，二级市场整体表现不佳，中企境外上市活动也受到明显冲击。其中在港股方面，新股发行跟随环球资本市场表现，上市数量和融资规模均下滑，尽管下半年市场明显升温，但全年总量仍处于历史低位。

具体来看，2022年港股共有74家中企上市，全年融资规模796.04亿元，同比分别下降14.9%、67.1%，其中募集金额超百亿的中企有中国中免和天齐锂业，大额融资案例比2021年减少3家。同时，有8家中企以介绍上市方式在港上市，不涉及发行新股融资。

这一年，破发潮席卷了港股IPO市场。Wind数据也显示，2022港交所新股上市首日破发率高达34.83％，过半新股已破发，其中消费、信息技术及医疗保健为破发比重较高的行业。

低迷情绪弥漫，港交所的大门前排着长长的队伍，上市申请资料“失效”与反复递交间，一众企业至今仍未等到IPO的日期。更为残酷的现实是，港股IPO找不到基石投资人了——新股频现破发，部分新股已经成为烫手山芋，机构投资者参与港股IPO路演的积极性并不高，即使能上得去，能不能募得到钱还要另说。

当IPO的时间轴被拉长、募不到理想的规模，也有一些公司干脆就此偃旗息鼓，直接撤回IPO。一个月前，原计划12月23日在港交所主板上市的达美乐中国发布公告称，鉴于现行市况，经征询独家整体协调人后，该公司已决定延迟全球发售。

冰冷的氛围中，也有一批企业决定硬着头皮IPO。维持一定的估值和相对稳定的股价，只好缩小募资规模，于是“丐版IPO”开始屡见不鲜，一二级市场估值倒挂一幕并不鲜见。

正如百果园在招股书中披露，公司在上市前发生了一系列股权变更，其中最后一笔发生在2021年10月。彼时现有股东才金涛与晨光股权完成了一项股份转让协议，前者以每股8元的价格转让了206.25万股股份于晨光股权，交易总额1650万元。

以此推算，百果园当时的估值为120亿元，对应2021年的净利润为53倍PE。对比今天百果园的市值，有一定的缩水。但此时此刻，上市意味着“上车”，能够成功发行的IPO依然十分难得。

2023年，港股会好吗？不久前，五源创始合伙人刘芹在内部分享时如此评价港股市场，“春江水暖鸭先知”，资本市场的人已经开始用下一周期的视角做布局了。

他提到了港交所2022年10月的发布《特专科技公司上市制度》（第18C章）的咨询文件。此举港交所有意放宽特专科技企业赴港上市条件，吸引和鼓励更多大中型硬科技企业在港上市融资。后来的12月19日，中国证监会和香港证监会发布联合公告，同意两地交易所进一步扩大股票互联互通标的范围，随着沪深港通双向扩容，两地资本市场有望注入新活力。

港交所的决心显而易见。正如中金公司投资银行部负责人王曙光所展望的那样——看好明年二季度之后的资本市场。“我们对2023年的A股、港股，包括美国的中概股市场，都有很高的期待，明年资本市场依然会存在大量的机会。因为钱就放在那里，必然需要寻找新的方向，寻找未来能够有额外产出和产生创新性增值的方向。 ”

无独有偶，美丽田园今日香港上市，开盘后同样大涨57.87%。最近多位一线投资人也向投资界表达了他们对2023年港股市场的乐观态度。正如深圳一位本土创投大佬所言：“2023会是一个复苏年，二级市场在经历一年的触底后将迎来反弹，我们十分关注港股的机会。”

大家期待着这一幕出现。

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