作者 | 肖望 

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编辑 | 杨布丁

出品 | 棱镜·腾讯小满工作室

“白酒板块真是韧性十足，不管之前跌多惨，总能爬起来。”2月24日，投资者萧鸣（化名）对作者表示，言语中他难掩对白酒基金的喜爱。

萧鸣从2019年开始接触基金投资，在白酒基金上累计收益已超过40%，目前持仓收益率也超过13%。除白酒基金外，他还买过医疗主题基金、新能源基金和中概股基金。相较于波动剧烈的新能源板块、仍在深亏中的医疗和中概股基金，白酒基金的持有体验最好，不仅大部分时间持有收益为正，而且白酒企业历经疫情仍取得了不错的业绩，基本面良好，白酒股历经几次大跌行情总能“王者归来”。

白酒板块让多数投资者都尝到了甜头。自去年10月急速下跌的白酒板块，不经意间，在近三个半月里已经整体反弹超40%，其中泸州老窖（000568.SZ）、五粮液（000858.SZ）期间反弹幅度更是分别达到70%和66%。即便前期曾高位站岗的投资者，也已经悉数回本乃至有不错的收益。

防疫政策优化后，白酒股何以能率先走出“深V反弹”？已经涨了40%的白酒板块还能上车吗？

贵州茅台股价走势图，自去年7月开始下跌，到10月加速下跌，步入11月后开始爬升反弹

利润增长带动“深蹲起跳”

时间拨回到4个月前，白酒板块正经历“至暗时刻”，整个白酒板块在去年10月下跌超过20%。

自2022年10月开盘交易以来，有着“A股定海神针”美誉的贵州茅台（600519.SH）在16个交易日内下跌近30%，市值蒸发超6000亿元，相当于跌去了一家五粮液。这样的下跌行情在贵州茅台历史上都极为罕见，尤其是其市盈率已处于历史相对低点。

消息面上，一则“禁酒令”传言带崩白酒股——“严禁公款宴请、严禁饮用以茅台为代表的各种名酒。”尽管该“禁酒令”源头不详，业界也指出此类要求早已有之，但仍令市场风声鹤唳。

资金面上，美联储加息引发国际资金回流，以贵州茅台为代表的外资重仓标的均出现大幅下跌。情绪展望方面，则是在中秋、国庆这些宴席白酒消费的传统旺季，受疫情等因素影响，消费场景减少，双节反馈平淡。

多重因素交织，导致白酒板块急速下跌。中国酒业协会在2022年10月29日发文喊话，称10月份以来，资本市场的白酒板块出现了大幅度下跌行情，形成情绪化、恐慌式非理性调整，资本市场的股价和实体经济之间出现了严重的“价值背离”。

此时，市场中规模最大的白酒主题基金——招商中证白酒指数基金却悄然释放入场信号。去年10月26日，该基金将年初设定的A类基金20万元限额、C类10万元限额分别调整至100万元和50万元。

在估值历史低位处，白酒板块也在酝酿着一波“深蹲起跳”的估值修复行情。

步入2022年11月，白酒板块开始从底部爬升，这一轮反弹行情基本持续到了今年1月16日（农历腊月二十五日）到达阶段高潮。期间贵州茅台反弹达45%；而以泸州老窖、五粮液、舍得酒业等为代表的高端名酒弹性空间更大，反弹幅度达到50%-70%；以老白干酒（600559.SH）、顺鑫农业（000860.SZ，主要产品为牛栏山二锅头）、伊力特（600197.SH）、金种子酒（600199.SH）等为代表的走亲民路线的白酒品牌表现逊色，但反弹幅度也均在40%左右。

酒企在疫情期间仍稳健的利润增长奠定了反弹的业绩基础。上市酒企2022年三季报显示，14家酒企净利润取得双位数增长；上市酒企前三季度净利润达1026.74亿元，较去年同期增长21.45%。其中贵州茅台净利润444亿元，占行业净利润43%；五粮液净利润199.89亿元，占行业净利润19.47%。

据作者梳理，目前共有7家上市白酒企业披露了业绩预告。

贵州茅台仍一骑绝尘，其2022年度生产经营情况显示，预计2022年度实现营业总收入1272亿元左右，同比增长 16.20%左右；预计净利润 626 亿元左右，同比增长 19.33%左右。

山西汾酒预计净利润达79亿元左右，同比增加49%左右；而被洋酒巨头帝亚吉欧收入囊中的水井坊预计录得净利润12.16亿元，同比仅微增1.4%。

平价白酒阵营中，除老白干酒录得大幅增长外，顺鑫农业、伊力特、金种子酒均出现利润大幅下降或亏损。顺鑫农业预计亏损5.18亿元-6.78亿元，该公司指出，受全国多地聚集性疫情的反复影响，公司白酒业务消费场景减少，销量下降，报告期内公司白酒业务收入有所下滑。

春节期间，五粮液、洋河股份、古井贡酒、舍得酒业等“组团”登上央视春晚，一度令市场对后市充满期待。但节后以贵州茅台、五粮液为代表的高端白酒股价表现开始震荡，而以老白干酒、顺鑫农业、金种子酒、伊力特等为代表的平价白酒股价有所上扬，其中老白干酒表现最为亮眼，其自1月16日后至今（2月27日），股价继续上扬了30%左右，业绩预告显示，其净利润预计在6.9亿元左右，同比增幅达77%。

“婚宴已排到中秋后”

更大的转机出现。2022年12月以来，我国不断调整优化防疫举措，并宣布自2023年1月8日起，对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”。

防疫政策优化带来消费场景复苏。外资投行巨头瑞信于去年12月15日发布研报认为，白酒是重新开放的主要受益者之一，除春节之外，本地消费复苏以及随着商务、个人聚会正常化而回升的礼品需求是主要推动因素。在此期间，考虑到家庭消费的需求更大，在本地市场和多元化投资组合中的优势更大，领先的区域白酒公司可能比高端、次高端白酒公司有更强的弹性空间。

来自白酒公司一线市场调研证明，积压的消费需求正在强劲复苏，前期市场担忧的渠道库存问题正得到缓解。

五粮液在近期的投资者交流中介绍，随着疫情防控转型、消费逐步复苏，叠加今年春节比去年提前 10天，元春的发货集中在1月份，1月份公司主要产品动销和商家要货量呈现了较好态势。按春节农历同比口径，五粮液产品发货量和动销量均同比实现两位数增长。

不仅如此，白酒消费复苏的态势并未出现疲软态势。

东吴证券分析师汤军在研报中指出，在酒企、渠道和草根走访中了解到，宴席需求推动白酒渠道库存消化和终端动销。全国部分区域市场2-3月份及2023年第二季度婚丧嫁娶等宴席预定有增加。公司层面看，泸州老窖反馈节后有部分客户补货，且宴席团拜活动在陆续进行，公司预计恢复性的消费潮会持续一段时间到4-5月份左右。

“很多地方的婚宴已经排到了中秋节以后。”在2月9日的理财通直播活动中，招商中证白酒指数基金经理侯昊介绍，节后的宴席和商务需求修复速度非常快。

据中金公司测算，2022年宴席白酒市场容量2300-2500亿元，占白酒行业总收入的40%左右。宴席用酒主流价位在区域间分化，其中三四五线城市宴席容量大，消费价位多在200-500元。预计随着中产消费崛起，400元价位将迎来机遇期。中金公司在最新研报中认为，2023年宴席场景有望实现高增长，关注高宴席占比酒企业绩弹性。

中信建投证券食品饮料首席分析师安雅泽也认为，在高端酒全年存在超预期的机会同时，次高端酒受宴席等场景修复带来的弹性空间仍大，同时也要重视区域品牌的细分投资机会。

在资金面方面，去年11月开启的估值修复行情，叠加国内经济基本面修复、美联储加息节奏逐步放缓的背景下，外资正在回流A股。

据中金统计，今年1月北向资金累计净流入1412.9亿元，创下有统计以来的单月净流入规模新高。从1月北向资金加仓的主要行业来看，电力设备、非银金融、食品饮料获得了北向资金的较大规模净流入，净买入金额均超过150亿元。

白酒一直是外资配置的重点板块之一。东吴证券研究显示，白酒板块陆股通持股占比和持股市值近三月都在持续上升。当前白酒板块陆股通持股占比为 5.66%，持股占比仍处于历史较低位置；持股市值2663.22 亿元，处于历史中枢略微偏高位置。

白酒估值修复已达70%

“白酒只要拿得住，总能挣到钱。”萧鸣对作者表示。这也正是当下多数白酒股、白酒基金投资者的心声。

但在白酒板块已大幅反弹40%的情况下，现在上车还是好时机吗？近期白酒股的震荡走势，或正代表了市场各方态度的争议。

有投资者对作者表示，已将持有的白酒基金减仓2/3，并转向配置新能源、网络安全等前期尚未大幅反弹的板块等待机会。

2月6日，人保财险公司的“禁酒令”在市场传开，并带动五粮液、泸州老窖等盘中跌幅超4%，但收盘时跌幅有所收窄，五粮液跌3.95%，泸州老窖跌0.54%，白酒板块跌1.77%。

不过在市场看来，“禁酒令”只影响市场情绪和短期波动，“禁酒令”消息次日板块走弱，但并未像去年10月份的传言那样引发市场连锁反应。东莞证券也指出，当前白酒公务消费占比较低，“禁酒令”不会对白酒基本面产生实质性影响。

“白酒行业目前估值修复到板块约70%的水平。”侯昊在2月13日的市场分享中指出，但这一估值水平是拉长来看的，并未充分考虑今年的动态增长。此外，过去几年随着品牌价值提升、集中度提升等，都会带来估值中枢的提升。

“对白酒行业来说，短期来看，今年是三年大周期的拐点；从长期来看，白酒这一轮周期的红利远远没有结束。”在上述理财通直播中，侯昊表示，白酒板块增长的确定性和长期性是其他资产不能比拟的，由此伴随着龙头企业集中度的提升、竞争格局的优化，白酒估值中枢上行也逐渐得到了市场的认可，海外资产配置的比例在增加。

“白酒不止是高ROE（净资产收益率，也被称为股东回报率）的行业，它还是一个固定资产前期投入非常大的行业，由此形成宽阔的护城河。”侯昊表示，“白酒是普通人能接触到的非常抗通胀的品种，如果大家真的不在乎一两年间的波动。”

2月27日，酒店及餐饮板块涨2.38%，涨幅居前；白酒板块整体上涨0.53%，主力资金净流入12亿元。个股方面，贵州茅台涨1.25%，报1810.41元/股；五粮液涨1.84%，报204.81元/股。

不过白酒板块近5日主力资金净流出35.21亿元，显示市场对白酒板块的行动仍在博弈中。

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