2014年8月，时任中信证券首席农业分析师毛长青迎来了一次“名垂千古”的机会。

(相关资料图)

当时的农业部正试图全力打造出一家具有国际竞争力的，属于中国的种业超级巨头，可费尽心思打造出来的中国种子集团却经营惨淡，最终被中国化工收购收场。可为了粮食安全这个国家级的命题，农业部依旧在积极撮合我国种业发展。

毕竟连美国国务卿都说“谁掌握了石油，谁就控制了所有的国家。谁控制了粮食，谁就控制了人类。”

与此同时，中国种业另一大巨头，隆平高科正在与中信集团洽谈并购事项，作为中信农业首席，毛长青的研究结果至关重要。

他也相信，收购一旦成功，自己将在中国并购史上留下浓墨重彩的一笔。8月26日，在中信集团高层专题会议上，面对时任中信集团董事长常振明，其PPT的标题就是《收购隆平高科，打造种业航母》[4]。

可就在此时，北京的另一座大厦里，中国化工集团正在筹备收购瑞士先正达。

两年后，中化斥资430亿美元天价，完成对瑞士先正达的收购，并一跃成为全球三大农业巨头之一。其庞大的交易额直接将整个化工原料行业的收购并购额推上了全年第一。

相比于中信入主隆平高科35亿元的定增方案，中化这笔钱够中信操作个90次。

除去中国化工承诺430亿美元全部以现金支付外，还答应管理层完全保持不变，公司总部仍设在瑞士。

如今我们看到的先正达，实际上是以瑞士先正达为主，加上了大量中国化工注入的各种农业公司后，形成的一个庞大农业聚合体。

从财报上看，瑞士先正达的资产仅为总资产的38%，而创造的营收占比却高达64%，也就是说，整个先正达最核心的资产就是这个总部在瑞士的子公司。

中化收购先正达，真的意味着掌控了粮食安全吗？

农业巨无霸

6月16日，先正达通过上交所审议，拟发行股票融资650亿元，对应市值为3250亿，这意味着一经上市，这家公司就会成为A股市值排名前30的企业。

先正达的上市还将改变整个A股农业板块的格局。通常农业大致分为植物保护（农药）、种子和植物营养（肥料）三大板块，而在先正达上市之前，三个板块单家公司的平均市值分别仅为70亿、77亿和166亿元。

回顾A股30多年的历史，单纯的农业公司几乎和千亿市值无缘，能过百亿都已算是佼佼者，三大板块曾经的龙头扬农化工、隆平高科、盐湖股份现在对应市值为273亿元、202亿元和1041亿元

好不容易突破千亿市值的盐湖股份虽然属于肥料龙头，但实际上还是靠着“盐湖提锂”的锂资源搭上新能源的快车，2022年其锂资源相关收入高达115亿元，占总营收38%。

若剔除这部分因素，先正达一家的市值甚至超过一个板块的总市值。

巨额融资的本质

除去超高的估值外，先正达高达650亿的天量融资额在当下A股流动性如此紧张的情况下，无疑引起热议。

650亿意味着先正达将成为A股历史上第四大IPO，排在前面的是农业银行、中国石油、中国神华，分别是金融和资源领域的超级巨头，如果把眼光放眼全球，亚马逊、苹果、奈飞、谷歌和脸书，首发募资额分别为5400万美元、1.1亿美元、9亿美元、16.7亿美元和160亿美元。

与以上五大互联网巨头相比，先正达650亿元（约90.3亿美元）的融资，仅次于脸书。

搞农业的企业何德何能与它们相提并论？

理论上，IPO的融资规模主要由两个因素决定，一是公开发行股票的比例，二是公司本身估值。

关于发行比例，根据中国《证券法》规定，当股本总数少于4亿股时，公开发行的股份需要达到公司股份总数（发行前）的25%以上；而当股本总数超过4亿股时，向社会公开发行的股份的比例为10%以上。

简而言之，国内发行比例只有最低限制，没有最高限制。但通常而言，大股东们为了体现对自身公司价值的认可，绝大部分IPO都会卡着25%这根线，先正达也是如此。

既然大家都是25%，那么融资规模实际上就由估值决定。

全球农业龙头

如果以市盈率来衡量，先正达大约也就30倍左右的估值，放在整个农业板块里，只能算中规中矩。

因此，如此高的融资额，很大程度上就只是因为这家公司的体量非常大。

首先是业务范围的广度。农业三大主要板块植物保护（农药）、种子和植物营养（肥料）先正达均有涉及，而国内其它公司往往只涉及其中一项。

其次是业务的深度即市占率。放眼国内市场，先正达在以上三个板块都稳坐市场龙头，而其优势最大的植物保护（农药）上，其市占率遥遥领先。

中国的龙头地位仅是先正达商业版图的四分之一。2022年，其营收为2248.5亿元，其中收入占比最大的地区为拉丁美洲，金额为625.8亿元，占比27.8%，其次才是中国地区，收入为586.2亿元，占比为26.1%。

全球三大农业巨头

自2016年以来，拜耳、先正达和科迪华，一直被称为全球农业科技三巨头，并牢牢的占据着行业第一梯队。

在农业的农药、种子、化肥三大板块中，前两者由于“转基因技术”的存在，而产生了技术垄断的可能，在这两大领域中，三巨头牢牢的占据着全球一半以上的市场份额。

植物保护，简单理解就是为植物开药方，主要由除草剂、杀虫剂、杀菌剂三大类分别对应去除杂草，害虫，细菌，衡量一款农药是否高效，就是尽可能的提高“杂物”的致死率，同时提高作物的生存率。

种子，则可分为“育种—制种—销售”三大环节，其中育种是种子产业的核心，优秀的种子最直接的衡量标准，就是亩产量和作物品质。

这两者的共同点在于，开发一款农药或是种子，极其类似药品研发，不断尝试各种化合物组合、基因组合的方式，这就需要大量的时间去试验，筛选，优化，就像当年袁隆平研发超级水稻一般。

三巨头能够稳坐市场龙头的原因正在于此，凭借着近200年的积累，形成了一个异常庞大的基因数据库，从而形成了农业技术上无可超越的竞争壁垒。

具体来看各家所擅长的方向也有所不同，在种子领域，拜耳和科迪华优势更强，而在植物保护领域，先正达具有比较明显的优势。

融这么多钱用来做什么？

绝大部分IPO公司，上市募集资金往往是用于扩充产能，但对于先正达来说，收购才是第一要务。

首先，先正达产能本身是过剩的。

从招股书披露的信息来看，占其收入规模高达57.2%的除草剂、杀菌剂和杀虫剂业务，产能利用率仅为均不到70%。

其次关于IPO融资用途，有一条雷打不动的原则，就是抢占市场，即借助资本市场的力量，快速扩大市场占有率，进而提升自身的市场地位。

例如新能源行业，抢占市场最快速的途径是扩产能，因此募资往往用于扩大再生产；互联网行业，用补贴换市场是不二法门，因此募资往往用于营销；创新药企，更快更好的研发出新药是扩大市场的利器，因此募资往往用于研发。

但在农业，市场本身早已没有增长，植物保护和种子领域未来五年的预计增速均不到2.5%，存量市场下，公司的增长只能靠抢占其它同行的份额。

对于先正达来说，抢占份额的最优方式，就是拥有比同行更加先进的技术，或者说更高效的农药、亩产更多的种子。

如上文所述，农业三巨头的壁垒来自于基因技术的积累，而积累最高效的手段，则是收购并购其它掌握技术的公司。

事实上，募资用途第二大的长期债务，本身也是由于并购而产生的。

在这种不断并购的过程中，先正达的收入增幅远超行业整体，在植物保护领域是整体的5.2倍，在种子领域是整体的4.7倍。

掌握价格的主导权

收购为先正达带来了技术领先的同时，也让先正达掌握了整个行业的定价权。

在其优势最大的植物保护领域，其主要产品除草剂、杀虫剂和杀菌剂价格近三年复合涨幅分别为19%，12%和22%，一边涨价，销量还一路上涨。

要知道海天酱油一年的涨价幅度也仅有3%~7%。

量价齐升的逻辑说来很简单，本质上就是对优质种子、农药的垄断，其它没能掌握技术的公司种子产量低、农药对作物的有害度高，这之间几乎不存在选择，只能接受涨价。

[1]先正达招股说明书

[2]先正达IPO的第一个真相：农业安全暗战，锦缎

[3]洞察2022：全球种子行业竞争格局及市场份额，前瞻经济学人

[4]《艰难的辉煌 中信2009-2019》

编辑：张泽一

视觉设计：疏睿

责任编辑：张泽一

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