作者/星空下的牛油果

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的韭菜

(资料图)

最近，金科股份（000656）的股价，真正来了把逆势翻盘。

5月24日开始，金科股份连续九个交易日股价低于1元/股，濒临面值退市（股价连续20个交易日低于1元）。然而，在重整、控股股东增持及新投资者加入等众多利好消息的刺激下，股价逆势翻盘。截至8月2日，每股收盘价2.58元，相较0.83元的最低价（6月1日），涨幅超两倍。

来源：东方财富网（截至2023年8月2日）

一番操作猛如虎，退市暂时有惊无险。但在整个房地产行业洗牌出清的背景下，金科股份真的能有惊无险吗？

一、行业黑马，何以至此？

说起金科，必提创始人黄红云。

消息显示，中学毕业的黄红云，原是一名泥瓦匠，后晋升为一名包工头。1998年，黄老板揣着好不容易攒下来的20万，成立了金科。成立之初，没钱没人脉，黄老板梭哈全部家当，豪赌了“金科花园”项目，结果赌赢了。此后，金科才算站稳了脚跟。2011年，金科借壳上市，跻身上市房企之列。金科的发家史，堪称一部励志的创业史。

上市后，金科偏安一隅，营收主要来自重庆本地。

来源：同花顺iFinD-营业收入按区域

2016年，逐渐壮大的金科，引起了融创中国（01918）的关注，险遭融创夺权（控制权）。至此，黄老板意识到，只有扩张变强，才是硬道理。此后，金科走出重庆，面向全国疯狂拿地。资产规模由不到1000亿（2015年）狂飙到3800多亿（2020年）。营业收入也是一路高歌猛进，2020年营收规模约877亿元，年均（2016-2020）增长率高达28%。

来源：同花顺iFinD——营业收入

然而，2020年开始，一方面受疫情影响，无法正常开工；另外，整体经济下行，企业不扩张，民众储蓄不买房，整体购房需求大幅下降。和大部分房企一样，金科也受到了激进扩张的反噬。2020-2021年，营收增速大幅下降，2022年，营收直接腰斩。

二、金科，还有救吗？

但真正逼死房企的，往往不是营收缩水，而是现金流。

众所周知，中国房企，高杠杆是常态，如恒大近500倍的杠杆，泡沫之大难以想象。那么，高杠杆是怎么形成的呢？弄清楚这个问题，也就明白了房企是怎么被逼死的。

高杠杆，说到底就是空手套白狼。

房地产的一般逻辑，先拿钱买地，之后通过银行借款或发债等各种方式筹资，建筑商入场。房子建好后预售，拿到预售款，偿还部分债务，剩下往往再进行拿地或者进行其他资产配置。

所以，房地产企业的扩张，一方面是地皮和开发项目的增加，一方面是负债的增加。房市行情好，都是你好我好大家好。一旦房子卖不出去，资产减值，债务无法偿还，就会因挤兑而死。

金科，虽不及恒大夸张，但2022年资产负债率也高达87.02%（已超三条红线），将近8倍的杠杆。财报显示：2022年底，仅“一年内到期的非流动负债”一项就高达400亿，而账上只有约120亿的现金，财务危机，一触即发。

来源：同花顺iFinD——资产负债率

终于，2022年最后几天，金科官宣暴雷。

2022年12月28日，金科公告称：公司于2021年5月在港交所发行的3.25亿美元（三年期）境外债券产生的约7700多万人民币利息，已于2022年11月28日到期。因公司现金流受限，虽申请宽限30天，但仍无法支付。资产规模近3000亿的金科，付不出7700万的利息，困窘之态可见一斑。

来源：金科股份2022年12月28日公告

而这只是个开始，根据公司2023年2月7日的公告：对于公司银行和非银行金融机构贷款，正在争取“借新还旧”，对于一年内到期的债券，正在努力争取展期。总之，主打一个能拖就拖。

但是，拖只是延迟爆发，根本是盘活现存项目。财报显示：2022年末，金科存货原值约为2000亿，其中开发成本（在建项目）和开发产品（建完待售）分别约为1586亿和332亿元。距离变现最近的开发产品占比仅约17%，占比较小。不仅如此，2022年还计提了约68亿的减值损失，变现能力堪忧。

来源：金科股份2022年年报

现金流断裂，自救渺茫，此刻的金科，可以说是至暗时刻。

三、真救or假救

面对自己一手创办的金科深陷危机，黄老板也是“努力”挽救。

在5月22日的投资者调研会上，黄老板慷慨陈词，称将通过引入国有企业战投、债务重组和重整等，化解公司流动性困境，即使让出自己的大股东身份。

来源：金科股份投资者关系活动记录表

此后，重整、控股股东增持、董监高增持和发行股份购买资产等消息，确实不断传来。

但是，首先，重整尚未受理。

其次，控股股东金科控股（股东为黄老板夫妇）计划增持不少于5千万，不高于1亿元。

来源：金科股份公告

然而，市场消息显示，2022年1-4月期间，陶虹遐（黄老板老婆）及其女儿接连高位减持，累计套现约9.47亿元。就连黄老板自己，也借着质押股份平仓减持，还因此被深交所下发《监管函》。一边巨额减持，一边大义增持，到底是真救还是低价入场抄底？

另外，6月6日，金科公告称，将以发行股份方式购买金科控股孙公司恒昇大业20%股权。金科表示，收购整合后，公司的盈利能力及抗风险能力将增强。公开信息显示，恒昇大业是一家注册资本1亿元的建筑公司，如此一家20%持股的关联公司，能救金科于水火？

深交所也有同样的疑问，下发问询要求其说明：首先，恒昇近两年毛利率仅为5.95%和4%，营收规模也不过10亿左右，这咋就增强金科的盈利能力了？其次，近两年，恒昇货币资金仅4千万和2千万，借款却增加约1.5亿和3.7亿元，财务费用约为6千和3千万。借款增加，货币资金不增反降，钱哪去了。而且期末货币资金连利息都不够付，此时购买，到底是救金科还是救恒昇？

来源：深交所对金科股份问询函

目前种种迹象表明，金科这连番操作，貌似醉翁之意不在救，而在炒。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。

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